Реферат: Рынок ценных бумаг и его особенности
СОВРЕМЕННЫЙ ГУМАНИТАРНЫЙ ИНСТИТУТ
УФИМСКИЙ ФИЛИАЛ
ДИПЛОМНЫЙ ПРОЕКТТЕМА;«РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ
ИЕГО ОСОБЕННОСТИ»
Руководительпроекта:
ГордоваЮ.Ю.
Выполнилстудент
группыЮЗ-94-02
ГрадопольцевЕ.Г.
г. УФА – 1999 г.
СОДЕРЖАНИЕ.
I. Сущность фондового рынка.
1. Понятие фондового рынка, егоструктуры и виды.
2. Понятие ценных бумаг.
3. Виды профессиональнойдеятельности на фондовом рынке.
4. Анализ состояния и структурароссийского рынка ценных бумаг.
II. Первичный и вторичный фондовыерынки.
1. Особенности первичного рынка.
2. Вторичный рынок.
2.1. Биржевой рынок.
2.1.1. Понятие фондовой биржи.
2.1.2. Организационная структурафондовой биржи.
2.1.3. Листинг ценных бумаг ибиржевые индексы.
2.2. Внебиржевой рынок.
3. Технология торговли, применяемаяна первичном и вторичном рынках.
III. Регулятивная инфраструктурафондового рынка.
1. Государственное регулирование.
2. Саморегулируемые организации.
IV. Проблемы развития российскогофондового рынка.
Заключение.
Список литературы.
I. СУЩНОСТЬ ФОНДОВОГО РЫНКА
1. Понятие фондового рынка, егоструктура и виды.
Понятие фондового рынка.
Фондовый рынок - это институт или механизм, сводящий вместе покупателей (предъявителей спроса) и продавцов(поставщиков) фондовых ценностей, т.е. ценных бумаг.
Понятия фондового рынка и рынкаценных бумаг совпадают.
Согласно определению, товаром, обращающимся на данном рынке, являются ценные бумаги, которые, в своюочередь, определяют состав участников данного рынка, его местоположение,порядок функционирования, правила регулирования и т.п.
Следует отметить, что практическивсе рынки находят отражение в инструментах рынка ценных бумаг. Так, например, рынок вновь произведенной продукции и услуг представлен коносаментами,товарными фьючерсами и опционами, коммерческими векселями; рынок земли иприродных ресурсов — закладными листами, акциями, облигациями, обеспечением которых служат земельные ресурсы и т.д. (см. приложение, схема 1).
Рынок ценных бумаг соотносится стакими видами рынков, как рынок капиталов, денежный рынок, финансовый рынок;традиционно на этих рынках представлено движение денежных ресурсов.
В принятой в отечественной имеждународной практике терминологии: | ФИНАНСОВЫЙ РЫНОК = ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК +РЫНОК КАПИТАЛОВ |
На денежном рынке осуществляется движение краткосрочных (до 1 года) накоплений, на рынке капиталов — средне- и долгосрочных накоплений (свыше 1 года).
Фондовый рынок является сегментом как денежного рынка, так и рынка капиталов, которые также включают движениепрямых банковских кредитов, перераспределение денежных ресурсов через страховуюотрасль, внутрифирменные кредиты и т.д.
В рыночной экономике рынок ценныхбумаг является основным механизмом перераспределения денежных накоплений.Фондовый рынок создает рыночный механизм свободного, хотя и регулируемого, перелива капиталов в наиболее эффективные отрасли хозяйствования.
Структурарынка.
Любой фондовой рынок состоит изследующих компонентов:
* субъекты рынка;
* собственно рынок (биржевой, внебиржевойфондовые рынки);
* органы государственногорегулирования и надзора (Комиссия по ценным бумагам, Центральный банк, Минфини т.д.);
* саморегулирующиеся организации(объединения профессиональных участников рынка ценных бумаг, которыевыполняют определенные регулирующие функции, например, НАСД (США) и т.п.);
* инфраструктура рынка:
а) правовая,
б) информационная (финансовая пресса, системы фондовых показателей и т.д.),
в) депозитарная и расчетно-клиринговая сеть (для государственных и частных бумаг частосуществуют раздельные депозитарно-клиринговые системы),
д) регистрационная сеть.
Субъектами рынка ценных бумагявляются:
1) эмитенты — государства в лицеуполномоченных им органов, юридические лица и граждане, привлекающие наоснове выпуска ценных бумаг необходимые им денежные средства и выполняющие от своего имени предусмотренные в ценных бумагах обязательства;
2) инвесторы (или ихпредставители, не являющиеся профессиональными участниками рынка ценных бумаг)- граждане или юридические лица, приобретающие ценные бумаги в собственность,полное хозяйственное ведение или оперативное управление с цельюосуществления удостоверенных этими ценными бумагами имущественных прав(население, промышленные предприятия, институциональные инвесторы — инвестиционные фонды, страховые компании и др.);
3) профессиональные участники рынкаценных бумаг — юридические лица и граждане, осуществляющие виды деятельности, признанной профессиональной на рынке ценных бумаг (дилерская,брокерская и др. виды деятельности).
Существуют 3 модели фондового рынкав зависимости от банковского или небанковского характера финансовыхпосредников:
I. Небанковская модель (США) — вкачестве посредников выступают небанковские компании по ценным бумагам.
2. Банковская модель (Германия) — посредниками выступают банки.
3. Смешанная модель (Япония) — посредниками являются как банки, так и небанковские компании.
Виды фондовых рынков.
Любой фондовый рынок делится на первичный и вторичный.
Первичный рынок объединяет фазу конструирования нового выпуска ценных бумаг и их первичное размещение.
Вторичный рынок — это рынок, накотором обращаются ранее эмитированные на первичном рынке ценные бумаги. В своюочередь вторичный фондовый рынок подразделяется на организованный и неорганизованный рынки.
Кроме того, фондовые рынки можноклассифицировать по другим критериям:
по территориальному принципу(международные, национальные и региональные рынки),
по видам ценных бумаг (рынок акций ит.п.),
по видам сделок (кассовый рынок,форвардный рынок и т.д.),
по эмитентам (рынок ценных бумаг предприятий, рынок государственных ценных бумаг и т.п.),
по срокам (рынок кратко-, средне-, долгосрочныхи бессрочных ценных бумаг),
по отраслевому и другим критериям.
2. Понятие ценных бумаг.
Ценные бумаги являются товаром, который обращается на фондовом рынке. Поэтому прежде, чем перейти к рассмотрению особенностей построения и функционирования фондового рынка,
необходимо рассмотреть, что включает всебя понятие ценной бумаги и какие документы могут обращаться на рынке ценныхбумаг.
Итак, ценные бумаги — это права наресурсы, которые отвечают следующим требованиям:
обращаемость,
доступность для гражданскогооборота,
стандартность и серийность,
документальность,
регулирование и признаниегосударством,
рыночность,
ликвидность,
риск.
В мировой практике существуютразличные подходы к определению ценных бумаг: различны перечни ценных бумаг,включаемых в это понятие; различны подходы к содержанию экономическихотношений, которые выражают ценные бумаги и т.п.
В Российской Федерации, согласноПоложению о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР от28.12.1991г., ценные бумаги — это денежный документ, удостоверяющийимущественное право или отношение займа владельца документа по отношению клицу, выпустившему такой документ.
Ценные бумаги могут существовать вформе обособленных документов или записей на счетах.
Рассмотрим виды ценных бумаг, используемых в российской практике и их краткие определения.
1. Акции акционерных обществ — любыеценные бумаги, удостоверяющие право их владельца на долю в собственныхсредствах акционерного общества, на получение дохода от его деятельности и,как правило, на участие в управлении этим обществом.
2. Облигации (предприятий и т.п.) - любые ценные бумаги, удостоверяющие отношения займа между их владельцем (кредитором) и лицом, выпустившим документ (должником) в т. ч:
- жилищные сертификаты — особый видоблигаций с индексируемой номинальной стоимостью, удостоверяющей право их собственника на приобретение жилья при условии покупки пакета жилищных сертификатовили выполнения других условий эмиссии.
3. Государственные долговыеобязательства — любые ценные бумаги, удостоверяющие отношения займа, в которых должником выступает государство, органы государственной власти или управления (государственные краткосрочные облигации, облигации внутреннегооблигационного займа 1992г. и т.п.).
4. Производные ценные бумаги — любыеценные бумаги, удостоверяющие право их владельца на покупку или продажуакций, облигаций и государственных долговых обязательств (финансовые фьючерсы, варранты и др.) в т. ч:
- опционы акций (облигаций) — правопокупки акций на льготных условиях.
5. Сертификаты акций — ценные бумаги,являющиеся свидетельством владения поименованного в нем лица определеннымчислом акций.
6. Вексель — составленное поустановленной законом форме безусловное письменное долговое денежноеобязательство, выданное одной стороной (векселедателем) другой стороне(векселедержателю). в т. ч:
- коммерческие бумаги - краткосрочные финансовые простые векселя, выпущенные для краткосрочного привлечениясредств в оборот эмитента.
7. Акции предприятий — ценные бумаги,удостоверяющие внесение средств на цели развития предприятия, не дающие права на участие в управлении предприятием, предполагающие выплату еёвладельцу дивиденда.
8. Акции трудового коллектива - ценные бумаги, удостоверяющие внесение средств членами трудового коллектива на цели развития предприятия, не дающие права участия в управлении предприятием,предполагающие выплату её владельцу дивиденда.
9. Депозитные сертификаты банков — документы, право требования по которым может уступаться одним лицом другому, являющиеся обязательством банка по выплате размещенных у него депозитов.
10. Сберегательные сертификаты банков-документы, право требования по которым может уступаться одним лицом другому, являющиеся обязательством банка по выплате размещенных у него сберегательныхвкладов.
11. Чеки - безусловное письменное распоряжение чекодателя банку (плательщику) произвести платеж чекодержателюуказанной на чеке денежной суммы.
12. Товарный фьючерсный или опционныйконтракт — имеет содержание, аналогичное производным ценным бумагам (см. п.4) при том, что объектом сделки является поставка стандартной партии товараопределенного качества.
13. Валютный опцион или фьючерс — имеетсодержание, аналогичное производным ценным бумагам (см.п.4) при том, чтообъектом сделки является поставка валютных ценностей.
14. Прочие ценные бумаги — иныефинансовые инструменты, которые Минфин РФ вправе квалифицировать в качественовых видов ценных бумаг (коносаменты и т.п.).
Не признаются ценными бумагами пороссийскому законодательству следующие ценные бумаги:
— документы, подтверждающиеполучение банковского кредита;
— документы, подтверждающиевнесение суммы в депозиты банков (за исключением депозитных исберегательных сертификатов);
— долговые расписки;
— завещания;
— страховые полисы;
— лотерейные билеты;
— суррогаты ценных бумаг(«чековые карты», коммерческие сертификаты, лиалы, билетыакционерных обществ и т.д.).
3. Виды профессиональной деятельностина фондовом рынке.
Профессиональная деятельность - это специализированная деятельность на фондовом рынке по перераспределениюденежных ресурсов на основе ценных бумаг, по организационно- техническому иинформационному обслуживанию выпуска и обращения ценных бумаг.
Профессиональная деятельность нафондовом рынке подразделяется на следующие виды:
* Перераспределение денежных ресурсови финансовое посредничество:
— брокерская деятельность,
— дилерская деятельность,
— деятельность по организацииторговли ценными бумагами.
* Организационно-техническоеобслуживание операций с ценными бумагами:
— депозитарная деятельность,
— консультационная деятельность,
— деятельность по ведению и хранениюреестра акционеров,
— расчетно-клиринговая деятельностьпо ценным бумагам,
— расчетно-клиринговая деятельность по денежным средствам (в связи с операциями с ценными бумагами).
На основании Указа Президента РФ от4.11.1994г. «О мерах по государственному регулированию рынка ценных бумаг в Российской Федерации» и проекта закона «О рынке ценныхбумаг» можно дать следующие определения каждого вида деятельности иуказать основные типы профессиональных участников, которые ей соответствуют.
Брокерской деятельностью признается совершение сделок с ценными бумагами на основе договоров комиссии ипоручения (финансовый брокер).
Дилерской деятельностью признаетсясовершение сделок купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет,путем публичного объявления цен покупки и продажи ценных бумаг собязательством покупки и продажи этих ценных бумаг по объявленным ценам(инвестиционная компания).
Деятельность по организацииторговли ценными бумагами — это предоставление услуг, способствующихзаключению сделок с ценными бумагами между профессиональными участниками рынка ценных бумаг (фондовые биржи, фондовые отделы товарных и валютныхбирж, организованные внебиржевые системы торговли ценными бумагами).
Депозитарной деятельностьюпризнается деятельность по хранению ценных бумаг и/или учету прав на ценныебумаги (специализированные депозитарии, расчетно-депозитарные организации,депозитарии инвестиционных фондов).
Консультационной деятельностьюпризнается предоставление юридических, экономических и иных консультаций поповоду выпуска и обращения ценных бумаг (инвестиционный консультант).
Деятельность по ведению и хранениюреестра — это оказание услуг эмитенту по внесению имени [наименования]владельцев именных ценных бумаг в соответствующий реестр. (специализированныерегистраторы).
Расчетно-клиринговой деятельностьюпо ценным бумагам признается деятельность по определению взаимныхобязательств по поставке [переводу] ценных бумаг участников операций с ценнымибумагами (Расчетно-депозитарные организации, клиринговые палаты, банки икредитные учреждения).
Расчетно-клиринговая деятельностьпо денежным средствам — это деятельность по определению взаимных обязательстви/или по поставке [переводу] денежных средств в связи с операциями с ценнымибумагами (расчетно-депозитарные организации, клиринговые палаты, банки и кредитныеучреждения).
Согласно действующемузаконодательству, профессиональные участники рынка ценных бумаг имеют правосовмещать различные виды деятельности, за исключением совмещения деятельностидилера или брокера с посреднической деятельностью.
4. Анализ состояния и структурароссийского рынка ценных бумаг.
В России выбрана смешанная модельфондового рынка, на котором одновременно и с равными правами присутствуют икоммерческие банки, имеющие все права на операции с ценными бумагами, и небанковскиеинвестиционные институты.
Рынок ценных бумаг в России — этомолодой, динамичный рынок с быстро нарастающими объемами операций, со всеболее изощренными финансовыми инструментами и диверсифицированной регулятивнойи информационной структурой.
II. ПЕРВИЧНЫЙ И ВТОРИЧНЫЙ ФОНДОВЫЕ РЫНКИ.
1. Особенности первичного рынка.
Законодательно первичный рынокценных бумаг определяется как отношения, складывающиеся при эмиссии (для инвестиционных ценных бумаг) или при заключении гражданско-правовых сделокмежду лицами, принимающими на себя обязательства по иным ценным бумагам, ипервыми инвесторами, профессиональными участниками рынка ценных бумаг, а такжеих представителями.
Таким образом, первичный рынок — это рынок первых и повторных эмиссий ценных бумаг, на котором осуществляетсяих начальное размещение среди инвесторов.
Механизм первичного рынка ценныхбумаг приведен в схеме 2 (см. приложение).
Важнейшей чертой первичного рынкаявляется полное раскрытие информации для инвесторов, позволяющее сделатьобоснованный выбор ценной бумаги для вложения денежных средств. Всядеятельность на первичном рынке служит для раскрытия информации: подготовкапроспекта эмиссии, его регистрация и контроль государственными органами спозиций полноты представленных данных, публикация проспекта и итогов подписки ит.д.
Особенностью отечественной практикиявляется то, что первичный рынок ценных бумаг пока преобладает. Эта тенденцияобъясняется такими процессами как приватизация, создание новых акционерныхобществ, начало финансирования государственного долга через выпуск ценныхбумаг, переоформление через фондовый рынок валютного долга государства и т.п.
Существует две формы первичногорынка ценных бумаг:
— частное размещение;
— публичное предложение.
Частное размещение характеризуется продажей (обменом) ценных бумаг ограниченному количеству заранее известных инвесторов без публичного предложения и продажи.
Публичное предложение — эторазмещение ценных бумаг при их первичной эмиссии путем публичных объявленияи продажи неограниченному числу инвесторов.
Соотношение между публичнымпредложением и частным размещением постоянно меняется и зависит от типафинансирования, который избирают предприятия в той или иной экономике, отструктурных преобразований, которые проводит правительство, и других факторов.Так, в России в 1990-1992 гг. преобладало (до 90%) частное размещение акций(создание открытых акционерных обществ). Основная часть публичного предложенияакций приходилась на банки и инвестиционные институты. С началом масштабногопроцесса приватизации в конце 1992 г. и централизованным преобразованиеммногих государственных предприятий в акционерные общества открытого типа, доляпубличного предложения акций резко увеличилась.
2. Вторичный рынок.
Под вторичным фондовым рынкомпонимаются отношения, складывающиеся при обращении ранее эмитированных напервичном рынке ценных бумаг.
Основу вторичного рынка составляютоперации, оформляющие перераспределение сфер влияния вложений иностранных инвесторов, а также отдельные спекулятивные операции.
Важнейшая черта вторичного рынка — это его ликвидность, т.е. возможность успешной и обширной торговли,способность поглощать значительные объемы ценных бумаг в короткое время, принебольших колебаниях курсов и при низких издержках на реализацию.
Вторичный рынок ценных бумагподразделяется на:
— организованный (биржевой) рынок
— неорганизованный (внебиржевой или«уличный») рынок.
Особенности данных рынков будутрассмотрены ниже.
2.1. Биржевой рынок
Организованный или биржевой рынокисчерпывается понятием фондовой биржи, как особого, институциональноорганизованного рынка, на котором обращаются ценные бумаги наиболее высокогокачества и операции на котором совершают профессиональные участники рынкаценных бумаг.
2.1.1. Понятие фондовой биржи.
Фондовая биржа — это организованныйрынок для торговли стандартными финансовыми инструментами, создаваемаяпрофессиональными участниками фондового рынка для взаимных оптовых операций.
Признаки классической фондовойбиржи:
1) это централизованный рынок, с фиксированным местом торговли, т.е. наличием торговой площадки;
2) на данном рынке существуетпроцедура отбора наилучших товаров (ценных бумаг), отвечающих определеннымтребованиям (финансовая устойчивость и крупные размеры эмитента, массовостьценной бумаги, как однородного и стандартного товара, массовость спроса, четковыраженная колеблемость цен и т.д.);
3) существование процедуры отборалучших операторов рынка в качестве членов биржи;
4) наличие временного регламентаторговли ценными бумагами и стандартных торговых процедур;
5) централизация регистрации сделоки расчетов по ним;
6) установление официальных(биржевых) котировок;
7) надзор за членами биржи (спозиций их финансовой устойчивости, безопасного ведения бизнеса и соблюденияэтики фондового рынка).
Функции фондовой биржи:
а) создание постоянно действующегорынка;
б) определение цен;
в) распространение информации о товарах и финансовых инструментах, их цена и условия обращения;
г) поддержание профессионализма торговых и финансовых посредников;
д) выработка правил;
е) индикация состояния экономики, её товарных сегментов и фондового рынка.
Всего в мире коло 150 фондовыхбирж, крупнейшими являются следующие: Нью-Йоркская, Лондонская, Токийская,Франкфуртская, Тайваньская, Сеульская, Цюрихская, Парижская, Гонконгская ибиржа Куала Лумпур.
Российская практика.
В настоящее время в Россиинасчитывается более 60 фондовых бирж что составляет более 40% мировогоколичества, несмотря на то, что в мировой практике достаточно сильны тенденциис созданию централизованных систем фондовых бирж (Германия, Япония, Франция идр.).
Фондовая биржа, по российскомузаконодательству, определяется как организация, исключительным предметомдеятельности которой является обеспечение необходимых условий нормальногообращения ценных бумаг, определение их рыночных цен (цен, отражающих равновесиемежду спросом и предложением на ценные бумаги) и надлежащее распространениеинформации о них, поддержание высокого уровня профессионализма участников рынкаценных бумаг.
Фондовая биржа создается в формезакрытого акционерного общества и должна иметь не менее 3 членов. Членамифондовой биржи могут быть только ее акционеры. Фондовая биржа являетсянекоммерческой организацией, не преследует цели получения собственнойприбыли, основана на самоокупаемости и не выплачивает доходов от своейдеятельности своим членам.
Кроме того, к российской биржепредъявляют следующие требования:
а) минимальный уставный капитал — 3млн. руб.;
б) членами могут быть толькоинвестиционные институты и государственные исполнительные органы, в основныезадачи которых входят операции с ценными бумагами;
в) должна получить лицензию на деятельность в качестве фондовой биржи;
г) не может действовать в качествеинвестиционного института;
д) не вправе выпускать ценные бумаги за исключением собственных акций;
е) не допускается неравноправноечленство, временное членство и сдача брокерских мест в аренду;
ж) наделяется определеннымирегулирующими правами (требования к инвестиционным институтам, квалификационные права допуска).
Фондовые отделы товарных и валютныхбирж - их самостоятельные структурные подразделения с обособленным балансом.Все требования, предъявляемые к фондовой бирже, за исключением её статуса какакционерного общества, действительны и для фондовых отделов.
2.1.2. Организационное устройствофондовой биржи.
Фондовая биржа выступает в качестветоргового, профессионального и технологического ядра рынка ценных бумаг, крометого, биржа является предприятием.
В международной практике существуютразличные организационно-правовые формы бирж:
* неприбыльная корпорация(Нью-Йоркская биржа);
* неприбыльная членская организация(Токийская биржа);
* товарищество с ограниченной ответственностью (Лондонская и Сиднейская биржи);
* полугосударственная организация(Франкфуртская биржа);
* прочие формы.
И в международной и в российскойпрактике биржи функционируют в группе дочерних компаний и структур,выполняющих вспомогательные функции. Создание при бирже дочерних юридическихлиц используется для следующих целей: а) организация отдельных торговыхплощадок (фьючерсные рынки и т.д.), б) создание клирингово-расчётных идепозитарных организаций, в) удаления «за рамки» биржи коммерческихопераций и услуг, не соответствующих неприбыльному статусу фондовой биржи.
Организация рынка:
-установление правил торговли иорганизации деятельности рынка;
-допуск новых членов на биржу,исключение членов;
-допуск на рынок ценных бумаг (листинг).
Текущее управление биржевым рынком:
-организация текущей работы рынка(трейдинга);
-организация и надзор за текущей работойучетно-операционных, клиринговых и депозитарных систем;
-сбор, анализ и распространение текущейбиржевой информации;
-организация и надзор за текущей работойрынков отдельных видов ценных бумаг (фьючерсные и опционные секции и т.п.);
Надзор за состоянием рынка:
-контроль состояния и тенденций развитиябиржевого рынка;
-внешнее наблюдение и оценка финансово-хозяйственногоположения эмитентов, ценные бумаги которых обращаются на фондовой бирже;
-внешнее наблюдение и оценкафинансово-хозяйственного положения компаний-членов фондовой биржи;
-дисциплинарное наблюдение иадминистративные санкции;
-арбитраж споров и разногласий междучленами и биржи, а также её членами и клиентами.
Внешние связи и услуги публике:
-международные связи;
-связи с общественностью;
-услуги публике, компаниям-эмитентам, компаниям-членам фондовой биржи.
Развитие, маркетинг и управлениестратегическим развитием:
-разработка новых технологических иинформационных систем для торговой, учетно-административной и информационнойдеятельности фондовой биржи.
Учетно-административные иоперационные работы:
-клиринг и расчеты (если не выделены вдочернюю компанию);
-депозитарий (если не выделены вдочернюю компанию);
-учетно-операционные работы, внутреннеефинансовое планирование и контроль, внутренний аудит;
-административное управление фондовойбиржей как предприятием.
В качестве примера организационнойструктуры российских фондовых бирж приведем организацию Московскоймежбанковской валютной биржи (ММВБ). ММВБ — это акционерное общество закрытоготипа. Сруктура биржи рассмотрена только в части, относящейся к операциям сценными бумагами.
Принципом создания высших органовфондовых бирж в международной практике является представительство всех сторон,участвующих в биржевом рынке, для того, чтобы на верхнем уровне управлениябиржей работал механизм консолидации интересов и принятия сбалансированныхрешений, обеспечивающих устойчивую, без потрясений работу биржевого рынка. Чтокасается российского опыта, то принцип представительства и консолидацииинтересов различных сторон, участвующих в фондовом рынке, практически неучитывается при формировании руководящих органов российских фондовых бирж(например, биржевой совет ММВБ состоит только из представителей акционеров; правил, устанавливающих представительства различных сторон в директорате биржи,не существует).
2.1.3. Листинг ценных бумаг ибиржевые индексы.
К котировке на фондовой биржедопускаются только ценные бумаги, которые прошли листинг, т.е. удовлетворяютопределенным требованиям, предъявляемым к ценным бумагам данной биржей.
На разных биржах существуют различныекритерии допуска ценных бумаг к котировке. Это правовой статус ценныхбумаг, степень капитализации рынка, минимальное количество акций, способыраспределения акций у акционеров и т.п. При этом могут учитываться такиенеформальные моменты, как значимость компании для национальной экономики, еёположение в отрасли, стабильность и
устойчивость хозяйствования и пр.
В России с кон.1992-1993гг.несколько фондовых бирж, претендующих на ведущее положение на рынке ценных бумаг (например, Московская центральная фондовая биржа и др.) объявили о введении листинга, однако, практического значения это не имело,т.к. российские биржи страдают от отсутствия товаров. Практическое применениелистинг нашел в подсчете биржевых индексов, разработанных различнымиинформационными агентствами, инвестиционными или брокерскими фирмами.
Биржевые индексы.
Биржевые индексы являются ключевымипоказателями для статистического измерения, исследования и прогнозированияобщего положения в фондовой торговле и положения в отдельных отраслях.
Биржевые индексы могут исчисляться по разной методике: некоторые биржевые индексы являются простыми среднимивеличинами (средними арифметическими) движения курсов акций; другие жеявляются индексами в традиционном понимании этого слова, т.е.средневзвешенными величинами, где в качестве весов выступают чаще всегопоказатели базисной рыночной стоимости обращающихся на рынке акций каждойвключенной в его состав корпорации. С точки зрения базы измерения индексытакже могут быть различными: одни из них могут представлять рынок в целом,другие — конкретную отрасль или сектор рынка.
К наиболее значимым и популярным вмире индексам относятся:
— индексы Доу-Джонса (промышленный, транспортный, коммунальный и составной — простые средние показатели);
— индексы «Стэндард эндпурз» («Стэндард энд пурз-500» — взвешенный по рыночнойстоимости индекс акций 500 корпораций, «Стэндард энд пурз-100» — взвешенный показатель акций корпораций, имеющих зарегистрированные опционы наЧикагской бирже опционов) и др. индексы.
Одними из наиболее известныхиндексов в нашей стране являются фондовые индексы AK&M, рассчитанныеакционерной компанией «AK&M», специализирующейся наинформационно-аналитическом обеспечении рынка ценных бумаг.
Существует 3 индекса AK&M дляразличных типов эмитентов:
1. Индекс банковских акций, рассчитанный по ценным бумагам 10 крупнейших коммерческих банков(Промстройбанк РФ, Инкомбанк, Мосбизнесбанк, Сбербанк, Тверьуниверсалбанк идр.).
2. Индекс, строящийся для акцийприватизированных промышленных предприятий, включает акции 40 промышленныхкомпаний различных отраслей.
3. Сводный индекс AK&M, в основекоторого лежат котировки акций банков, промышленных предприятий, различных отраслейэкономики (транспорта, торговли, связи).
Для более детального анализа экономики существуют отраслевые индексы, которые строятся на основе расширенного списка эмитентов для каждой отрасли.
При расчете фондовых индексовAK&M экспертный совет формирует листинг, который основывается нанескольких критериях с учетом влияния той или иной ценной бумаги на ситуациюна фондовом рынке в целом. За исходную информацию для расчетов индексаАК&M берутся котировки на покупку и продажу, выставленные участникамирынка, по каждой конкретной акции. Источником
такой информации служит ежедневнообновляемая база данных по котировкам спроса и предложения внебиржевыхрынков ценных бумаг «AK&M-LIST».
За базовую дату расчетов индексовAK&M принято 1 сентября 1993 года, значение индекса на этот день равно1,000.Сам индекс определяется, как соотношение суммарной рыночнойкапитализации всех компаний, входящих в листинг на текущий день, к еезначению на базовую дату. Рыночная капитализация по каждой из включенных влистинг ценных бумаг определяется исходя из числа находящихся в обращенииобыкновенных (простых акций).При этом учитывается только размещенные выпуски этих акций. Таким образом, вес ценных бумаг при расчете индексов (влияниеизменения цены акции на значение индекса) представляет собой долю рыночнойкапитализации данного элемента в суммарной рыночной капитализации.
2.2 Внебиржевой рынок
Внебиржевой рынок охватывает рынокопераций с ценными бумагами, совершаемых вне фондовой биржи.
Через этот рынок проходит а)большинство первичных размещений; б) торговля бумагами худшего качества (всравнении с зарегистрированными на бирже).
Вместе с тем, существуют переходныеформы, так называемые «прибиржевые» рынки, которые размывают четкую границу между биржевыми и внебиржевыми рынками. Это «вторые»,«третьи», «параллельные» рынки, создаваемые фондовымибиржами и находящиеся под их регулирующим воздействием. Как правило, подобныерынки имеют более низкие требования к качеству ценных бумаг, включают в себяакции малых и средних компаний, поддерживая при этом регулярность торговли, котировки и единство правил. Возникновение этих рынков было обусловленостремлением фондовых бирж расширить свой рынок, а также желанием создатьупорядоченный, регулируемый рынок ценных бумаг для финансирования небольших исредних компаний, являющихся носителями наиболее современных технологий.
С другой стороны, из чистовнебиржевого оборота возникают организованные системы торговли ценными бумагами, имеющие компьютерную основу и аналоги территориально распределенной электронной бирже. Примером могут быть внебиржевые системыНациональной ассоциации инвестиционных дилеров (США): НАСДАК
(NASDAQ) — Система автоматическойкотировки Национальной ассоциации инвестиционных дилеров, НМС (NMS) — Ценныебумаги национального рынка, а также Канадская система внебиржевой торговли(COATC), Система автоматической котировки и дилинга при Сингапурскойфондовой бирже (SESDAQ) и другие.
Российская практика.
В настоящее время российскийвнебиржевой рынок состоит из следующих сегментов:
Государственныеценные бумаги
— система торговли долгосрочными облигациями дляюридических лиц, созданная Центральным банком России ( в качестведилерской/брокерской сети выступают Главные территориальные управления ЦБР, еженедельные объемы продаж — несколько десятков млн. рублей);
— система торговли государственнымикраткосрочными облигациями (электронный межбанковский рынок, созданный ЦБРсовместно с Московской межбанковской валютной биржей;
— торговая сеть Сберегательногобанка по операциям с мелкономинальными государственными облигациями и другимидолговыми обязательствами государства для физических лиц ( в качествеброкерской сети выступают отделения Сберегательного банка и их филиалы;
— аукционная сеть (центры приватизации и т.п.) Государственного комитета по имуществу РФ (торговляакциями приватизируемых предприятий, обмен акций на ваучеры, рынок приватизационныхсделок, совершаемых при акционировании предприятий, на основе региональнойсети Госкомимущества);
— «телефонные»внебиржевые рынки валютных облигаций, казначейских векселей и т.д.
* Ценные бумаги частных эмитентов:
— внебиржевое первичное размещениеакций вновь созданных акционерных обществ, долговых ценных бумаг;
— внебиржевой вторичный рынокценных бумаг коммерческих банков (депозитных и сберегательных сертификатов, финансовых векселей);
— стихийные внебиржевые рынки ценных бумаг (оборот по ценным бумагам как между предприятиями, так и междуфизическими лицами);
— электронные внебиржевые рынки, имеющие организованные системы торговли (электронный рынок ELM (акции на немкотируются наряду с продовольствием, химической продукцией и т.п.),
проекты корпорации «АСТ»,«Национальной торгово-банковской системы» и др. Электронные фондовыерынки находятся в процессе формирования;
— стихийный рынок суррогатовценных бумаг (коммерческие сертификаты, кредитные опционы, стандартизированные страховые полисы, обращающиеся товарные контракты, «билеты», свидетельства о депонировании и т.п.);
Следует отметить, что до 1993г. российский внебиржевой рынок отличался спекулятивностью и большим количествомафер, и только с 1993 г. он стал приобретать оптовый характер (торговлякрупными партиями акций для установления контролирующего влияния и т.п.) иразвиваться по цивилизованному пути.
3. Технологии торговли, применяемыена первичном и вторичном рынках ценных бумаг.
В зависимости от применяемых технологий торговли можно выделить следующие рынки: стихийный, дилерские и аукционные.
Стихийный рынок. Правила заключениясделок, требования к ценным бумагам и участникам не установлены, торговляосуществляется произвольно, в частном контакте продавца и покупателя.
В российской практике существуетмного примеров подобных рынков. Это стихийный рынок, сложившийся вокругРоссийской товарно-сырьевой биржи (торговля ваучерами) и уличный рынок ценныхбумаг «Гермеса» в 1992-1993 гг., стихийный рынок вокруг Центральнойреспубликанской универсальной биржи в 1994 г.
Аукционные рынки. Это рынки,которые характеризуются публичными гласными торгами с открытым соревнованиемпокупателей и продавцов в назначении ценовых и других условий сделок поценным бумагам, при наличии механизма сопоставления заявок на покупку и продажуи установления удовлетворяющих друг другу заявок, которые могут служитьоснованием для заключения сделок. Аукционные рынки подразделяются на:простой аукционный рынок, голландский аукцион и двойные аукционные рынки.
* Простой аукционный рынок - рынок,на котором состязаются только покупатели, прямая конкуренция продавцовотсутствует.
Перед началом торгов, на основаниизаявок на покупку и продажу, составляется сводный котировочный лист. Аукционпроисходит путем публичного последовательного оглашения списка предложений, покаждому из которых проводится гласное состязание покупателей путем назначенияновых цен. Простой аукцион лежит в основе деятельности большинствароссийских бирж и фондовых отделов товарных бирж, и часто используется дляорганизации внебиржевых аукционов ценных бумаг, проводящихся российскимиинвестиционными институтами. Данная технология подходит для развивающегося инеликвидного рынка ценных бумаг, каким является российский рынок.
* При голландском аукционепроисходит предварительное накопление заявок покупателей, которые заочнорассматриваются эмитентом или посредником, работающим в его интересах.Устанавливается единая цена, которая равна самой нижней цене в заявках напокупку, позволяющей продать весь выпуск. Все заявки на покупку, представленныепо ценам выше официальных, удовлетворяются по официальной цене. По даннойсхеме проводятся аукционы казначейских векселей в США. В России онаиспользовалась для размещения ГКО, но в данном случае заявки удовлетворялисьпо ценам, по которым они были поданы.
* Двойные аукционные рынки — натаких рынках между собой конкурируют и продавцы и покупатели. Этот вид рынка всвою очередь включает:
-онкольные рынки,
-непрерывные аукционные рынки.
а) Онкольные рынки. До началаторгов накапливаются заявки о
покупке и продаже, которые затемранжируются по ценовым предложениям, последовательности поступления иколичеству. Совпадающие заявки и предложения сравниваются, устанавливаетсяопределенный курс, по которому можно удовлетворить наибольшее количествозаявок о покупке и предложений на продажу. Такие рынки широко используютсяна Западе в организации двойного режима работы фондовых бирж. Подобные рынкиначали функционировать в России, например, в деятельности валютной биржи.
б) Непрерывные аукционные рынки.Именно по данной схеме организована работа крупнейших фондовых бирж на Западе.В период торгов на таком рынке возникает непрерывный поток заявок на покупкуи предложений о продаже, которые регистрируются специально уполномоченнымилицами, сводящими между собой все поручения продавцов и покупателей. Вновь поступающиезаявки сравниваются с зарегистрированными ранее и, если они совпадают, тоудовлетворяются в порядке поступления, а при одновременном поступлении — выполняются наибольшие по сумме поручения. Непрерывный аукционный рыноквозможен лишь при значительных объемах ежедневного предложения ценных бумаг(более 10000 лотов ежедневно). В России примером такого рынка может служитьрынок ГКО.
Дилерские рынки. На этих рынкахпродавцы публично объявляют о ценах предложения и порядке доступа к местам покупкиценных бумаг. Покупатели согласные с ценовыми предложениями и
другими условиями инвестирования,заявляют о своих намерениях и приобретают ценные бумаги. Продавцы несутобязанность совершить сделки с любым лицом по ценам, которые они объявили. Прямойоткрытой конкуренции между продавцами или между покупателями не происходит. Дилерские рынки применяются при: а) первичном размещении ценных бумаг; б) в тендерных предложениях (публичном предложении крупного инвестора о покупкеценных бумаг).
Организовать дилерские рынки можнона основе следующих видов предложении ценных бумаг:
-локализованного (назначение нескольких локальных мест продаж за наличные);
-распределенного (создание распределительной сети из рыночных мест, по категориям инвесторов, ценныхбумаг, формам оплаты);
-продленного (создание постоянногопредложения различных видов ценных бумаг в филиальной сети коммерческого илисберегательного банка).
Схема дилерских рынков в Россиииспользовалась при первом публичном предложении акций для частных июридических лиц (межбанковское объединение «Менатеп», декабрь 1990г.) и при размещении Сберегательным банком РФ продленного предложения наприобретение выпущенных им акций в своих отделениях и филиалах.
III. РЕГУЛЯТИВНАЯ ИНФРАСТРУКТУРАФОНДОВОГО РЫНКА
Регулятивная инфраструктура рынка — система регулирования рынка ценных бумаг, включающая:
— регулятивные органы(государственные органы и саморегулирующиеся организации);
— регулятивные функции и процедуры(законодательные, регистрационные, лицензионные и надзорные);
— законодательную инфраструктурурынка ценных бумаг (регулятивные нормы, действующие на рынке ценных бумаг,которые на 90% состоят из законодательства по ценным бумагам);
— этику фондового рынка (правилаведения честного бизнеса, утверждаемые саморегулирующимися организациями);
— традиции и обычаи.
Регулятивная инфраструктураявляется одной из обеспечивающих систем рынка ценных бумаг.
Существуют следующие моделирегулятивной инфраструктуры, используемые в международной практике.
1. По критерию «субъектрегулирования» можно выделить следующие подходы:
а) основная регулирующая роль нарынке ценных бумаг принадлежит государству. Пример-Франция;
б) регулирование разделено междугосударством и саморегулирующимися органами (добровольными объединениямипрофессиональных участников рынка ценных бумаг). Пример-Великобритания.
2. По критерию «жесткость регулирования» возможно выделить следующие модели регулятивнойинфраструктуры:
а) основанные на жестких, детальнорасписанных правилах и формальных процедурах, детальном контроле за их соблюдением (США);
б) базирующиеся на широкомиспользовании, наряду с жесткими предписаниями, неформальных договоренностей,традиций, рекоммендаций, согласованного стиля поведения, переговоров поразрешению сложных ситуаций и т.п. (Великобритания).
В зависимости от выбора моделирынка ценных бумаг характер регулятивной инфраструктуры может быть банковским, небанковским или смешанным.
Регулятивная инфраструктура фондового рынка в России характеризуется:
— смешанной моделью инфраструктуры;
— гипертрофированной ролью государствав регулировании;
— значительными пробелами взаконодательстве о ценных бумагах;
— жесткими предписаниями и слабымконтролем за их исполнением;
— отсутствием правил честной практикина рынке ценных бумаг, формально предназначенных профессиональным сообществомфондового рынка;
— отсутствием традиций и обычаев (в связис 70-летним перерывом в работе рынка).
1. Государственное регулирование
Государственное участие врегулировании фондового рынка необходимо, поскольку этот рынок является оченьмасштабным и рискованным для финансовой безопасности страны. Особенно активную роль государство должно выполнять на начальных этапах становлениярынка ценных бумаг в стране, т.к. только оно может «запустить» это рынок в его цивилизованной безопасной форме.
Основные функции государства врегулирование рынка ценных бумаг:
а) идеологическая и законодательная (концепция рынка, программа ее реализации и т.п.;
б) концентрация ресурсов на целисоздания рынка и его инфраструктуры;
в) установление «правилигры» (требований к участникам, операционных и учетных стандартов);
г) контроль за финансовойустойчивостью и безопасностью рынка (надзор за финансовым состояниеминвестиционных институтов, принятие мер по их оздоровлению, контроль засоблюдением правовых и этических норм, применение санкций);
д) создание системы информации осостоянии рынка ценных бумаг и обеспечение ее открытости для инвесторов;
е) формирование системы защитыинвесторов от потерь (в т.ч. государственные или смешанные схемы страхованияинвестиций);
ж) предотвращение негативноговоздействия на фондовый рынок других видов государственного регулирования(монетарного, валютного, фискального, налогового);
з) предупреждение чрезмерного развития рынка государственных ценных бумаг (отвлекающего часть денежногопредложения инвестиционных ресурсов на покрытие непроизводительных расходовгосударства).
Другим аспектом роли государствана рынке ценных бумаг является то, что оно выступает крупнейшим эмитентом(финансирование государственного долга) и инвестором (государственнаясобственность в ценных бумагах предприятий и банков), использует инструментырынка ценных бумаг для проведения макроэкономической политики и, в лицецентрального банка, является крупнейшим дилером на рынке государственных ценныхбумаг.
Российский фондовый рынок имеетисключительно сложную и противоречивую структуру государственных органов,регулирующих рынок. Эта сложность объясняется тремя причинами:
1) смешанная модель рынка ценныхбумаг (центральный банк и небанковские государственные органы в качестверегулирующих инстанций;
2) активное вмешательство в регулирование рынка ценных бумаг приватизационного агенства (Госкомимущества);
2. Саморегулируемые организации.
Саморегулируемыми организациями признаются предпринимательские ассоциации, добровольные объединения,устанавливающие для своих членов формальные правила в ведении бизнеса.
В странах с рыночной экономикой обязательно существует одна или несколько ассоциаций инвестиционныхинститутов, действующих в национальном масштабе и признанных в этом качествегосударством как основных представителей профессионального сообщества в областиценных бумаг. В случае такого признания государство передает часть своихфункций по надзору и регулированию рынка.
Саморегулируемые организацииобладают следующими основными признаками:
— это добровольное объединение;
— членами являются профессиональныеучастники рынка ценных бумаг;
— выполняют функциисаморегулирования и установления формальных правил ведения бизнеса;
— выполняют функции, переданные имгосударством.
Виды саморегулируемых организаций.
Международные организации - Международная организация фондовых бирж.
Национальные организации — обычно вкаждой стране существуют организации, претендующие на представительствоинтересов профессионального рынка ценных бумаг данной страны. В США этоНациональная ассоциация инвестиционных дилеров (NASD), В Японии — Японскаяассоциация инвестиционных дилеров и т.д.
Региональные организацииучреждаются в относительно замкнутых региональных рынках ценных бумаг.
Кроме организаций профессиональных участников бумаг существуют и другие виды организаций участников рынка ценныхбумаг. С целью защиты интересов свои организации также создают эмитенты,институциональные и частные инвесторы.
Саморегулируемые организации вРоссии.
По российским правовым нормамсаморегулируемые организации могут принимать форму ассоциаций, профессиональных союзов или профессиональных общественных организаций.
Функции российскихсаморегулируемых организаций соответствуют общепринятым в мировой практике:
-саморегулирование деятельностиучастников на рынке ценных бумаг,
-поддержание высоких профессиональныхстандартов и подготовка персонала,
-развитие инфраструктуры фондовогорынка,
-проведение совместных научныхразработок,
-коллективное предпринимательствосвоих интересов и интересов инвесторов.
Надзор за деятельностью саморегулируемых организаций и контроль за их созданием осуществляется Федеральной Комиссией поценным бумагам и фондовым биржам.
IV ПРОБЛЕМЫ РАЗВИТИЯ РОССИЙСКОГОФОНДОВОГО РЫНКА
Формирование фондового рынка вРоссии повлекло за собой возникновение, связанных с этим процессом,многочисленных проблем, преодоление которых необходимо для дальнейшегоуспешного развития и функционирования рынка ценных бумаг.
В данном разрезе возможно выделить следующие ключевые проблемы развития российского фондового рынка, которыетребуют первоочередного решения.
1. Преодоление негативно влияющихвнешних факторов, т.е. хозяйственного кризиса, политической и социальной нестабильности.
2. Целевая переориентация рынкаценных бумаг с первоочередного обслуживания финансовых запросов государстваи перераспределения крупных пакетов акций на выполнение своей главной функции - направление свободных денежных ресурсов на цели
восстановления и развития производства вРоссии.
3. Улучшение качественных характеристикрынка:
— наращивание объемов и переход вкатегорию классифицируемых рынков ценных бумаг (для того, чтобы российскийрынок был отнесен к разряду развивающихся, размер капитализации рынка акцийв процентах к номинальной стоимости ВВП должен достигнуть 30-40%, т.е.увеличиться в 10-15 раз), что невозможно без укрупнения и рекапитализациифондового рынка;
— пресечение обращения на рынкесуррогатов ценных бумаг и
незаконной профессиональной деятельности(контроль за данным процессом должны взять на себя как государственные, так исаморегулируемые организации).
4. Повышение роли государства нафондовом рынке, для чего необходимо:
1) создание государственнойдолгосрочной концепции и политики действий в области восстановления рынкаценных бумаг и его текущего регулирования (окончательный выбор моделифондового рынка (в настоящее время преобладает ориентация на фондовый рынокСША), а также определение доли источников финансирования хозяйства и бюджетаза счет выпуска ценных бумаг);
2) формирование согласованной системы государственного регулирования фондового рынка для преодоленияраздробленности и пересечения функций многих государственных органов;
3) формирование сильной Комиссии поценным бумагам и фондовому рынку, которая сможет объединить ресурсыгосударства и частного сектора на цели создания рынка ценных бумаг;
4) ускоренное создание жесткойрегулятивной инфраструктуры рынка и ее правовой базы для ограничения рисковинвесторов;
5) создание системы отчетности ипубликации макро- и микроэкономической информации о состоянии рынка ценныхбумаг;
6) формирование активно действующейсистемы контроля за небанковскими инвестиционными институтами;
7) государственная поддержкаобразования в области фондового рынка;
8) преодоление опережающегоразвития рынка государственных ценных бумаг, которое переключает большуючасть денежных ресурсов на обслуживание непроизводительных расходов государства, сокращая поступление средств в производство.
5. Проблема защиты инвесторов, которая может быть решена созданием государственной или полугосударственнойсистемы защиты инвесторов в ценные бумаги от потерь.
6. Опережающее созданиедепозитарной и клиринговой сети, агентской сети для регистрации движения ценныхбумаг в интересах эмитентов.
7. Реализация принципа открытостиинформации через расширение объема публикаций о деятельности эмитентов ценныхбумаг, введение признанной рейтинговой оценки компаний-эмитентов, развитиесети специализированных изданий (характеризующих отдельные отрасли как объектыинвестиций), создание общепринятой системы показателей для оценки рынка ценныхбумаг и т.п.
8. Реализация принципапредставительства и консолидации регионов посредством:
а) создания консультативного органа, объединяющего представителей государственных органов, банков, небанковских инвестиционных институтов, регионов и публики;
б) передачи части прав порегулированию рынка регионам;
в) введения представителей публикив состав директоратов регулятивных органов государства, саморегулируемыхорганизаций, фондовых бирж;
г) государственной поддержкисаморегулируемых организаций;
д) создания системы экспертной поддержки и научного обслуживания рынка (экспертные советы ученых и т.п.).
З А К Л Ю Ч Е Н И Е .
Несмотря на многие проблемы, с которыми столкнулся в настоящее время российский фондовый рынок, следуетотметить, что это молодой, динамичный и перспективный рынок, которыйразвивается на основе позитивных процессов, происходящих в нашей экономике:массового выпуска ценных бумаг в связи с приватизацией государственныхпредприятий, быстрого создания новых коммерческих образований и холдинговыхструктур, привлекающих средства на акционерной основе и т.п. Кроме того, рынокценных бумаг играет важную роль в системе перераспределения финансовыхресурсов государства, а также, необходим для нормального функционированиярыночной экономики. Поэтому восстановление и регулирование развитияфондового рынка является одной из первоочередных задач, стоящих передправительством, для решения которой необходимо принятие долгосрочнойгосударственной программы развития и регулирования фондового рынка и строгийконтроль за ее исполнением.
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ.
1. Российский фондовый рынок:Законы, комментарии, рекоммендации / Под ред. А.А.Козлова, М.: Банки и биржи,ЮНИТИ, 1994.
2. Фондовые рынки США. Основныепонятия, механизмы, терминология. / Под ред. С.Н.Драчева., М.: Патент, 1992.
3. Миркин Я.М. Ценные бумаги ифондовый рынок.М.: Перспектива, 1995.
4. Фондовый портфель.Книгаэмитента, инвестора, акционера. / Под ред. А.В.Петракова., М: Соминтэк, 1992.
5 Кольцова Н. Фондовые индексыAK&M. / Рынок ценных бумаг, N10, 1995, с.40-43.
6. Зайцев Д. Бурный и трудный рост./ Журнал для акционеров, N3, 1995, с.23-26.
7. Кольцова Н. Информационноеобеспечение./ Журнал для акционеров, N4, 1995, с.33-36.