Реферат: Управление финансовыми рисками
Содержание
Введение
1. Теория и методы анализа риска
1.1 Понятие риска
1.2 Классификация видов рисков. Финансовые риски
1.3 Инвестиционные риски и методы их учета и анализа
1.4 Риск на рынке ценных бумаг
1.5 Обзор методов и моделей анализа финансовогориска
2. Качественный анализ финансовых рисков на примерепроизводственного предприятия
Заключение
Список литературы
Приложение 1
Приложение 2
Приложение 3
Введение
Любая сфера человеческой деятельности, вособенности экономика или бизнес, связана с принятием решений в условияхнеполноты информации. Источники неполноты информации, или неопределенности,могут быть самые разнообразные: нестабильность экономической и/или политическойситуации, неопределенность действий партнеров по бизнесу, случайные факторы, тоесть большое число обстоятельств, учесть которые не представляется возможным.Например, неопределенность спроса на товары, неабсолютная надежность процессовпроизводства, погодные условия, неточность информации и пр.
Экономические решения с учетомперечисленных и множества других неопределенных факторов принимаются в рамкахтак называемой теории принятия решений – аналитического подхода к выборунаилучшего действия (альтернативы) или последовательности действий /11, с. 9/. Взависимости от степени определенности возможных исходов или последствийразличных действий, с которыми сталкиваются лица, принимающие решения, в теориипринятия решений рассматриваются три типа моделей:
- выбор в условиях определенности,если относительно каждого действия известно, что оно неизменно приводит кнекоторому конкретному исходу;
- выбор решения при риске, есликаждое действие приводит к одному из множества частных исходов, причем каждыйисход имеет вычисляемую или экспертно оцениваемую вероятность появления;
- выбор в условияхнеопределенности, когда то или иное действие (несколько действий) приводитвпоследствии к множеству частных исходов, но их вероятности не известны.
Проблема риска и прибыли – одна изключевых в экономической деятельности, в частности в управлении производством ифинансами.
Как известно, предпринимательствабез риска не бывает. При этом наибольшую прибыль, как правило, приносятрыночные операции с повышенным риском. Однако, риск обязательно должен бытьрассчитан до максимально допустимого предела. Как известно, все рыночные оценкиносят вероятностный, многовариантный характер. Главная цель менеджмента в такихусловиях — добиться, чтобы при самом худшем раскладе речь могла идти только онекотором уменьшении прибыли, но не в коем случае не стоял вопрос овозможностях существования самого предприятия (проекта). Опыт не толькороссийских, но и западных институтов убеждает, что банкротства почти всегдасвязаны с грубыми просчетами в менеджменте. Отсюда, особое внимание вменеджменте уделяется постоянному совершенствованию управления риском — риск — менеджменту.
Главные задачи менеджера в этой областиобщеизвестны: обнаружить область повышенного риска, оценить его степень,разработать и принять заблаговременные меры, а если ущерб уже имеет место, то испособы возмещения ущерба. Распознавание, оценка, контроль рисковых ситуацийпозволяют избежать многих потерь.
В данной работе рассматриваютсяследующие экономические категории:
- понятие риска и его различныеинтерпретации;
- виды рисков и их классификация;
- методы и модели, применяемые прианализе риска;
- методы управления риском.
Теоретической иметодологической основой, информационной базой для выполнения работы являютсяработы российских специалистов по теории и практике бизнес-планирования,менеджмента, теории финансового управления организацией и финансовомупланированию. Принаписании данной работы было изучено и проработано большое количествонаучно-методической литературы, в том числе нормативно-законодательнаялитература (методические рекомендации), научная литература и практические пособияпо теме работы.
1. Теория иметоды анализа риска
1.1 Понятиериска
Финансовый менеджмент всегда ставитполучение дохода в зависимости от риска. Риск и доход (прибыль) представляют вэкономической теории две взаимосвязанные и взаимообусловленные категории.
Рассмотрим понятие «риск» и приведемразличные интерпретации этого понятия.
Широко известный термин «риск», какизвестно, понимается неоднозначно. Его содержание определяется той конкретнойзадачей, где этот термин используется. Отметим, что даже самое общееопределение понятия «риск» не оставалось неизменным во времени. Говоря о первомв экономике научном его определении, обычно ссылаются на Ф. Найта, которыйпредложил различать риск и неопределенность /23, с. 96/.
Риск имеет место тогда, когда некотороедействие может привести к нескольким взаимоисключающим исходам с известнымраспределением их вероятностей. Если же такое распределение неизвестно, тосуществующая ситуация рассматривается как неопределенность /23, с. 96/.
В экономической практике, особеннофинансовой, обычно не делают различия между риском и неопределенностью. Чащевсего под риском понимают некоторую возможную потерю, вызванную наступлениемслучайных неблагоприятных событий. Другими словами, риск – возможная опасностьпотерь, вытекающая из специфики тех или иных явлений и видов деятельности/1118, с. 353/. .
Для финансового менеджмента риск – этовероятность (угроза) неблагоприятного исхода: потери лицом или организациейчасти своих ресурсов, недополучения доходов или появления дополнительныхрасходов в результате осуществления определенной финансовой и производственнойполитики /11, с. 10; 18, с. 353/. Итак, для финансового менеджера риск – этовероятность неблагоприятного исхода.
Риск – это экономическая категория. Какэкономическая категория он представляет собой событие, которое может произойтиили не произойти. В случае совершения такого события возможны три экономическихрезультата:
- отрицательный (проигрыш, ущерб,убыток);
- нулевой (нет потерь и нетдохода);
- положительный (выигрыш,прибыль).
Риск – это действие, совершаемое внадежде на положительный исход. Риска можно избежать, уклонившись отмероприятия, связанного с риском. Однако для предпринимателя это может означатьотказ от возможной прибыли.
В литературе используют различныеинтерпретации понятия «риск». Перечислим некоторые из них /16, с. 430/:
1. Под риском подразумеваютопасения (опасность), что реализация плана (проекта, деятельности) приведет кубыткам.
2. Говоря о риске, имеют в видумеру рассеяния (дисперсию) полученных в результате множественного прогнозаоценочных показателей рассматриваемого проекта (прибыль, рентабельностькапитала и пр.).
3. Под риском понимают опасность,что цель предпринимательского проекта не будет достигнута в намеченном объеме.Речь, как правило, идет о конкретных опасениях, что вместо ожидаемого состояниясреды возникнет худшая ситуация, в результате чего, например, прибыль будетуменьшена на определенную величину.
4. Риск (в общем понимании) — этопотенциал реализации неожиданных отрицательных последствий какого-либо событияили событий.
5. Риск в сфере производственнойдеятельности определяется как возможность потери части ресурсов и /илинедополучения доходов по сравнению с уровнями и значениями, рассчитаннымиисходя из (гипотезы) предпосылок о наиболее рациональном использовании ресурсови принятого сценария развития рыночной конъюнктуры.
В некоторых областях экономическойдеятельности сложились устойчивы традиции понимания и измерения риска.Наибольшее внимание к измерению риска проявлено в страховании и инвестиционномпланировании.
1.2Классификация видов рисков. Финансовые риски
Использование различныхмер, позволяющих в определенной степени прогнозировать наступление рисковыхсобытий, а также снижать степень риска, — помогает управлять риском.Эффективность организации управления риском, прежде всего, зависит отправильной классификации рисков, то есть их распределения на отдельные группыпо определенным признакам для достижения определенных целей.
Итак, под классификациейрисков понимается их распределение на отдельные группы по определеннымпризнакам для достижения определенных целей /18, с. 353; 19, с. 421/.
Обоснованнаяклассификация рисков позволяет четко определить место каждого риска в их общейсистеме и характер его воздействия на показатели деятельности, проекта и пр.Она создает возможности для эффективного применения соответствующих методов иприемов управления риском, так как каждому риску соответствует свой приемуправления риском.
Квалификационная система рисковвключает в себя категории, группы, виды, подвиды и разновидности рисков.
Рассматривая различные проявления иаспекты рисков, можно классифицировать их по ряду признаков. Практически любаяпредпринимательская деятельность сопряжена с целой гаммой рисков.
Ряд источников предлагает разбиениерисков на несистематический (снижаемый, дифференцируемый, диверсифицируемый) исистематический (неснижаемый, недифференцируемый, недиверсифицируемый) /26, с.109/.
Такое деление рисков используется дляанализа рискованности инвестиций в ценные бумаги.
На рисунке 1 приставлена обобщеннаяклассификация видов рисков /18, с.354; 26, с. 109/.
Помимо возможности снижения, рискитакже можно классифицировать: по источнику возникновения (хозяйственные;связанные с личностью человека; природные); по причине возникновения(неопределенность будущего; непредсказуемость поведения партнеров; недостатокинформации). Риски можно также классифицировать по однозначности действияфактора риска как: чистый (статистический) риск – риск потерь реальных активоввследствие нанесения ущерба собственности (это приводит к отрицательном илинулевому результату); спекулятивный (динамический) риск – риск непредвиденныхизменений стоимости основного капитала вследствие принятия коммерческих управленческихрешений). Это приводит как к потерям, так и к выигрышам) /26, с. 110/.
Известны следующие видыпредпринимательского риска.
Характерен, в частности,производственный риск, который связан с производством продукции, товаров иуслуг, осуществлением любых видов производственной деятельности. Среди причинвозникновения такого риска — уменьшение размеров производства, ростматериальных и иных затрат, уплата повышенных процентов, отчислений и налогов идр.
Имеет место икоммерческий риск, возникающий в процессе реализации товаров и услуг,произведенных или закупленных предпринимателем. Истоки этого риска — снижениеобъема реализации вследствие негативного изменения конъюнктуры илиуправленческих ошибок, повышение закупочной цены товаров, непредвиденное снижениеобъема закупок, потери товара в процессе обращения, рост издержек обращения.
Дляусловий России особенно важен финансовый риск, который возникает в сфереотношений предприятия с банками и другими финансовыми институтами. Финансовыйриск деятельности фирмы обычно измеряется отношением заемных средств ксобственным: чем выше это отношение, тем выше и финансовый риск, посколькуограничение или прекращение кредитования, ужесточение условий кредита влечет засобой остановку производства из-за отсутствия сырья, материалов и др.
Под финансовым понимается риск, возникающий приосуществлении финансового предпринимательства или финансовых сделок, исходя изтого, что в финансовом предпринимательстве в роли товара выступают либо валюта,либо ценные бумаги, либо денежные средства.
К финансовому риску относятся:
— валютный риск;
— кредитный риск;
— инвестиционный риск.
Валютный риск — это вероятность финансовых потерь врезультате изменения курса валют, которое может произойти в период междузаключением контракта и фактическим производством расчетов по нему. Валютныйкурс, устанавливаемый с учетом покупательной способности валют, весьмаподвижен.
Кредитный риск связан с возможностью невыполненияпредпринимательской фирмой своих финансовых обязательств перед инвестором врезультате использования для финансирования деятельности фирмы внешнего займа.Следовательно, кредитный риск возникает в процессе делового общения предприятияс его кредиторами: банком и другими финансовыми учреждениями; контрагентами:поставщиками и посредниками; а также с акционерами.
6. Отраслевой риск.
Отраслевой риск — это вероятность потерь в результатеизменений в экономическом состоянии отрасли и степенью этих изменений каквнутри отрасли, так и по сравнению с другими отраслями. При анализе отраслевогориска необходимо учитывать следующие факторы:
— деятельность фирм данной отрасли, а также смежныхотраслей за определенный (выбранный) период времени;
— насколько деятельность фирм данной отрасли устойчивапо сравнению с экономикой страны в целом;
— каковы результаты деятельности различныхпредпринимательских фирм внутри одной и той же отрасли, имеется ли значительноерасхождение в результатах.
7. Инновационный риск.
Инновационный риск особенно важен в современнойпредпринимательской деятельности, которая находится на этапе увеличениякапиталов, используемых как для производства существующих товаров и услуг, таки для создания новых, ранее непроизводимых.
Инновационный риск — это вероятность потерь, возникающих при вложениипредпринимательской фирмой средств в производство новых товаров и услуг,которые, возможно, не найдут ожидаемого спроса на рынке.
Итак,сделаем некоторые выводы. Экономическиепреобразования, происходящие в России, характеризуются ростом числапредпринимательских структур, созданием ряда новых рыночных инструментов. Всвязи с процессами демонополизации и приватизации государство правомерноотказалось от единоличного носителя риска, переложив всю ответственность напредпринимательские структуры. В настоящее время без учета фактора риска впредпринимательской деятельности не обойтись, без этого сложным являетсяполучение адекватных реальным условиям результатов деятельности. Создатьэффективный механизм функционирования предприятия на основе концепциибезрискового хозяйствования невозможно.
Оценка величины риска и егодопустимости требует, прежде всего, знания основных видов потерь. Каждому изтаких видов свойственна своя шкала вероятности возникновения той или инойвеличины потерь. Поэтому во всех случаях, когда заранее не известно, что одиниз видов потерь носит определяющий характер и остальными следует пренебречь всравнении с ним, необходимо анализировать разные виды потерь. Кстати, именнотакой анализ и позволяет чаще всего установить, какой вид потерь являетсянаиболее опасным.
Стоит еще раз напомнить, что анализуподвергаются случайные, непредвиденные, но потенциально возможные потери,возникающие вследствие отклонения реального хода предпринимательства отзадуманного сценария, а не расход ресурсов, связанный с видом и характеромпредпринимательской деятельности.
Соответственнопотерями будем считать снижение прибыли, дохода в сравнении с ожидаемымивеличинами.
Финансовые риски,обусловленные соотношением собственных и заемных средств (повышение издержек пообслуживанию капитала, потеря денежных средств), подразделяются на два основныхвида:
- Риски, связанные с покупательнойспособностью денег;
- Риски, связанные с вложениемкапитала, то есть инвестиционные риски.
Финансовые риски могутопределять различные факторы. Классификация таких факторов позволяет выделитьдве основные группы финансовых рисков: систематические и несистематическиефинансовые риски.
Систематические рискиобусловлены действием разнообразных, но общих для всех хозяйствующих субъектов,факторов:
- снижение деловойактивности в национальной экономике, регионе, отрасли деятельности;
- инфляция, котораясопровождается неуклонным ростом цен и снижением покупательной способностиденег;
- изменениебанковских процентов, налоговых и таможенных ставок, введение квот иограничений на хозяйственные операции и т. д.
Уровень систематическогориска относительно одинаков для различных хозяйствующих субъектов.
Несистематический рискобусловлен действием факторов, которые полностью зависят от деятельности самогохозяйствующего субъекта:
- потеря рынковсбыта товаров, продукции, работ, услуг как следствие ухудшения их качества,неэффективной ценовой политики, низкого уровня маркетингового анализа и т. д.;
- снижение доходностипродаж и рентабельности капитала, которые ведут к потере источниковфинансирования, к неплатежеспособности;
- снижениеликвидности активов и баланса, рост дебиторской задолженности, иммобилизацияоборотных средств и т. д.
Уровеньнесистематического риска сильно колеблется даже у организаций, сопоставимых помасштабу и сфере деятельности, а также другим общим признакам.
По характеру проявленияриски, встречающиеся при разработке отдельных проектов, можно разделить на двеосновные категории: политические или региональные, и коммерческие. Взависимости от типа рисков, сопровождающих проект, организуется ихраспределение и страхование с использованием различных финансовых инструментов.
К политическим илирегиональным рискам относят :
- экспроприацию или бойкот проектаправительством;
- военные действия или гражданскиебеспорядки, влекущие за собой остановку проекта;
- изменения текущего законодательстваили системы налогообложения;
- резкий рост инфляции или обменногокурса валют и др.
На практике грань междуполитическими и коммерческими рисками бывает весьма трудно различима. Ккоммерческим рискам можно отнести все иные риски, которые условноподразделяются на:
- технические,связанные со строительством, вводом в действие и эксплуатацией проекта(замораживание незавершенного строительства, задержка ввода в строй,технические неполадки при пуске и эксплуатации и др.);
- риски изменениярынка, связанные с непрогнозируемыми факторами его колебаний, которые могутповлечь за собой остановку проекта: изменения в условиях продажи производимойпосле реализации проекта продукции; снижение спроса или резкое колебание цен;существенное изменение условий поставки необходимых для реализации проектаматериалов и оборудования, связанное с ростом цен или трансформацией спроса наиспользуемые сырье и материалы.
Коммерческие риски, какправило, принимают на себя спонсоры проекта, или страхуются путем заключения споставщиками долгосрочных контрактов на поставку сырья, материалов илинеобходимого оборудования. Широко практикуется на стадии строительства новыхобъектов заключение контрактов «под ключ», где подрядчик несет полнуюответственность за сдаваемый в эксплуатацию объект. Технические риски могутбыть застрахованы соглашением о генеральном управляющем проекта, при котором одиниз спонсоров проекта, имеющий наиболее высокий уровень технической экспертизы иопыт в подобного рода проектах, несет полную ответственность за текущуюэксплуатацию объекта.
Политические рискитруднее поддаются оценке и страхованию. Где возможно, подобные риски могутприниматься спонсорами проекта, или же страхуются путем заключения контрактовна прямую продажу товаров спонсорам проекта как форму гарантий по политическимрискам. В большинстве случаев политические и региональные риски принимают насебя специальные организации, то есть финансово-кредитные институты,специализирующиеся на страховании подобного типа рисков.
Первостепенное значениеприобретает анализ предпринимательского риска, который начинается с выявленияего источников и причин. По источнику возникновения различают риск:хозяйственный; связанный с личностью человека; обусловленный природнымифакторами. По причине возникновения выделяют риск, являющийся следствием:неопределенности будущего; непредсказуемости поведения партнеров; недостаткаинформации. Во всех этих случаях риск связан с состоянием информационнойобеспеченности решения.
Риск, как правило,измеряют как вероятность определенных потерь. Каждый предпринимательустанавливает для себя приемлемую степень риска. Для определения этой степениобычно пользуются статистическим, экспертным и комбинированным методами. Сутьстатистического метода в том, что изучается статистика потерь и прибылей,имевших место на данном или аналогичном предприятии, устанавливается величина ичастота получения конкретной экономической отдачи и определяется вероятныйпрогноз на будущее. Экспертный метод реализуется путем обработки совокупногомнения опытных специалистов. Но более разумным и результативным для практикиметодом является комбинация из статистического и экспертного методов.
1.3 Инвестиционные риски и методы их учета и анализа
Определениериска особенно важно для принятия инвестиционных решений. Критерииинвестиционных решений для выбора проектов в условиях рынка и неопределенностизависят во многом от степени риска.
Однаиз сторон оценки инвестиционного проекта (кроме оценки жизнеспособностиинвестиционных проектов, оценки доходности, рентабельности и окупаемости идругих показателей оценки) — анализ риска. Риск, присущий проекту, можетклассифицироваться по видам, по стадиям проявления и по последствиям.
Необходимоподчеркнуть, что по своему определению инвестиционные проекты относятся кбудущему, которое не возможно прогнозировать с уверенностью. Учитывая это,финансовый анализ и оценка любого инвестиционного проекта должны проводиться сучетом риска и неопределенности. Факторы риска и неопределенности подлежатучету в расчетах эффективности проекта, поскольку при равных возможных условияхреализации проекта затраты и результаты по проекту могут быть различны. Разницамежду риском и неопределенностью касается знания лиц, принимающих решения о томили ином инвестиционном решении, о вероятности наступления определенныхсобытий. В случаях, когда вероятности, связанные с различными последствиямипринятия инвестиционных решений, могут оцениваться на основе данныхпредшествующего периода, — существует риск. Если же вероятности последствийприходится определять и оценивать субъективно, поскольку нет данныхпредшествующего периода, то в этих случаях существует неопределенность. Инымисловами, под неопределенностью обычно понимается неполнота или неточностьинформации об условиях реализации инвестиционного проекта, в том числе освязанных с этим затратах и результатах. Неопределенность, связанная с возможностьювозникновения в ходе реализации инвестиционного проекта неблагоприятныхситуаций и последствий, характеризуется понятием риска.
Инвестиционныепроекты с учетом факторов риска и неопределенности описываются в экономическойтеории следующим образом. Рассматриваются источники неопределенностей и способыих учета при оценке эффективности. Определяются три способа оценки учета неопределенностей:проверка устойчивости проекта; корректировка параметров проекта и экономическихнормативов; формализованное описание неопределенности. Вводится понятиепредельных значений параметров, в том числе — точки безубыточности.
Поднеопределенностью понимается неполнота или неточность информации об условиях реализациипроекта, в том числе — о связанных с ними затратах и результатах. Неопределенность,связанная с возможностью возникновения в ходе реализации проекта неблагоприятныхситуаций и последствий, характеризуется понятием риска /1, с. 33; 4, с. 481/.
Факторыриска и неопределенности подлежат учету в расчетах эффективности, если при разныхвозможных условиях реализации затраты и результаты по проекту различны.
При оценкепроектов наиболее существенными представляются следующие виды неопределенностии инвестиционных рисков /1, с. 33/:
- риск, связанный снестабильностью экономического законодательства и текущей экономической ситуации,условий инвестирования и использования прибыли;
- внешнеэкономическийриск (возможность введения ограничений на торговлю и поставки, закрытия граници т.п.);
- неопределенностьполитической ситуации, риск неблагоприятных социально-политических изменений встране или регионе;
- неполнота или неточностьинформации о динамике технико-экономических показателей, параметрах новойтехники и технологии;
- колебаниярыночной конъюнктуры, цен, валютных курсов и т.п.;
- неопределенностьприродно-климатических условий, возможность стихийных бедствий;
- производственно-технологическийриск (аварии и отказы оборудования, производственный брак и т.п.);
- неопределенностьцелей, интересов и поведения участников;
- неполнота илинеточность информации о финансовом положении и деловой репутации предприятий — участников(возможность неплатежей, банкротств, срывов договорных обязательств).
Из рис. 1 (п. 1.2) видно, чтоинвестиционные риски (риски, связанные с вложением капитала) относятся к группефинансовых рисков, которые являются частью коммерческих рисков. В свою очередь,инвестиционные риски включают в себя следующие подвиды рисков /14, с. 87/:
1. риск упущенной выгоды;
2. риск снижения доходности (процентныеи кредитные риски);
3. риск прямых финансовых потерь(кредитные, биржевые, селективные риски и риск банкротства).
Чаще всего по характеру воздействияриски делятся на простые и составные /14, с. 89/. Составные риски являютсякомпозицией простых, каждый из которых в композиции рассматривается какпростой. Простые риски определяются полным перечнем непересекающихся событий,то есть каждое из событий рассматривается как не зависящее от других. Поэтому,первоочередной задачей при оценке инвестиционного проекта, является составлениеисчерпывающего перечня рисков.
Примерный перечень простых рисков поосновным стадиям проекта (подготовительной, строительной и стадиифункционирования) приведем в таблице Приложения 1 к данной работе.
Можно также классифицировать риски, скоторыми может столкнуться любой инвестиционный проект, следующим образом /9,с. 76/:
- внешниенепредсказуемые риски;
- внешниепредсказуемые (но неопределенные) риски;
- внутренниенетехнические риски;
- техническиериски;
- правовые риски;
- страхуемые риски.
Более подробнаяклассификация вышеперечисленных рисков приведена в таблице Приложения 2 кданной работе. В таблице Приложения 2 классифицированы практически все риски, скоторыми может столкнуться любой проект.
Для того, чтобы управлятьриском, необходимо идентифицировать возможные области риска применительно кконкретному проекту еще на начальной стадии проекта. На этапе идентификациириска необходимо не только определить, какие зоны риска существуют дляконкретного проекта, но и хотя бы на качественном уровне оценить важность этихрисков для проекта, поскольку большая важность риска означает большуювероятность его наступления и, соответственно, более серьезные последствия дляуспешной реализации всего проекта. Задача идентификации возможных областейриска применительно к конкретному проекту обычно решается экспертными методами,то есть по существу используются опыт и знания специалистов-экспертов опроектах-аналогах для прогнозирования возможных зон риска и возможныхпоследствий. Учет факторов неопределенности и риска на всех фазах и стадияхпроекта, знание видов и значимости (опасности) рисков, позволяет воздействоватьна них, снижать отрицательное влияние на эффективность проекта. Следовательно,создается реальная возможность управления ими.
По результатам анализариска делают выводы о возможности осуществления проекта, разумных масштабах егофинансирования и размерах предполагаемых гарантий по нему, включая схемураспределения доходов и управления проектом.
Организационно-экономическиймеханизм реализации проекта, сопряженного с риском, должен включать специфическиеэлементы, позволяющие снизить риск или уменьшить связанные с ним неблагоприятныепоследствия. В этих целях используются:
- разработанныезаранее правила поведения участников в определенных «нештатных» ситуациях (например,сценарии, предусматривающие соответствующие действия участников при тех илииных изменениях условий реализации проекта);
- управляющий(координационный) центр, осуществляющий синхронизацию действий участников при значительныхизменениях условий реализации проекта.
В проектахмогут предусматриваться также специфические механизмы стабилизации,обеспечивающие защиту интересов участников при неблагоприятном изменении условийреализации проекта (в том числе — в случаях, когда цели проекта будут достигнутыне полностью или не достигнуты вообще) и предотвращающие возможные действияучастников, ставящие под угрозу его успешную реализацию. В одном случае можетбыть снижена степень самого риска (за счет дополнительных затрат на создание резервови запасов, совершенствование технологий, уменьшение аварийности производства,материальное стимулирование повышения качества продукции), в другом — рискперераспределяется между участниками (индексирование цен, предоставлениегарантий, различные формы страхования, залог имущества, система взаимныхсанкций).
Какправило, применение в проекте стабилизационных механизмов требует от участниковдополнительных затрат, размер которых зависит от условий реализациимероприятия, ожиданий и интересов участников, их оценок степени возможногориска. Такие затраты подлежат обязательному учету при определении эффективностипроекта.
Неопределенностьусловий реализации инвестиционного проекта не является заданной. По мере осуществленияпроекта участникам поступает дополнительная информация об условиях реализации иранее существовавшая неопределенность «снимается». С учетом этогосистема управления реализацией инвестиционного проекта должна предусматривать сбори обработку информации о меняющихся условиях его реализации и соответствующуюкорректировку проекта, графиков совместных действий участников, условий договоровмежду ними.
Для учетафакторов неопределенности и риска при оценке эффективности проекта используетсявся имеющаяся информация об условиях его реализации, в том числе и невыражающаяся в форме каких-либо вероятностных законов распределения. При этом могутиспользоваться следующие три метода (в порядке повышения точности):
- проверкаустойчивости;
- корректировкапараметров проекта и экономических нормативов;
- формализованноеописание неопределенности.
Методпроверки устойчивости предусматривает разработку сценариев реализации проекта внаиболее вероятных или наиболее «опасных» для каких-либо участников условиях. Покаждому сценарию исследуется, как будет действовать в соответствующих условиях организационно-экономическиймеханизм реализации проекта, каковы будут при этом доходы, потери и показатели эффективностиу отдельных участников, государства и населения. Влияние факторов риска нанорму дисконта при этом не учитывается. Проект считается устойчивым и эффективным,если во всех рассмотренных ситуациях интересы участников соблюдаются, авозможные неблагоприятные последствия устраняются за счет созданных запасов ирезервов или возмещаются страховыми выплатами.
Степеньустойчивости проекта по отношению к возможным изменениям условий реализации можетбыть охарактеризована показателями предельного уровня объемов производства, ценпроизводимой продукции и других параметров проекта. Предельное значение параметрапроекта для некоторого t-го года его реализации определяется как такое значениеэтого параметра в t-ом году, при котором чистая прибыль участника в этом годустановится нулевой.
Одним изнаиболее важных показателей этого типа является точка безубыточности,характеризующая объем продаж (при выводе формулы для точки безубыточностипринимается, что этот объем равен объему производства), при котором выручка от реализациипродукции совпадает с издержками производства.
Приопределении этого показателя принимается, что издержки на производство продукциимогут быть разделены на условно-постоянные (не изменяющиеся при измененииобъема производства) издержки Зс и условно-переменные, изменяющиеся прямо пропорциональнообъему производства Зv x (объем) /1, с. 36; 4, с. 522/.
Точкабезубыточности (Тб) определяется по формуле:
Зс
Тб = ________, (1)
Ц– Зv
где Ц- цена единицы продукции.
Дляподтверждения работоспособности проектируемого производства (на данном шаге расчета)необходимо, чтобы значение точки безубыточности было меньше значений номинальныхобъемов производства и продаж (на этом шаге). Чем дальше от них значение точки безубыточности(в процентном отношении), тем устойчивее проект. Однако, «хорошее» значение точкибезубыточности не гарантирует эффективности проекта, т.к. при определении точкибезубыточности в величине Зс и Зv обычно не включаются выплаты на компенсациюинвестиционных затрат, процентов по кредитам и т.д.
Методрасчета усложняется, если при изменении объемов производства или, что то же, приизменении уровня использования производственной мощности, величина издержекизменяется нелинейно, хотя алгоритм остается прежним.
Возможнаянеопределенность условий реализации проекта может учитываться также путемкорректировки параметров проекта и применяемых в расчете экономических нормативов,замены их проектных значений на ожидаемые.
Вэтих целях при расчете:
- срокистроительства и выполнения других работ увеличиваются на среднюю величинувозможных задержек;
- учитываетсясреднее увеличение стоимости строительства, обусловленное ошибками проектной организации,пересмотром проектных решений в ходе строительства и непредвиденными расходами;
- учитываютсязапаздывание платежей, неритмичность поставок сырья и материалов, внеплановыеотказы оборудования, допускаемые персоналом нарушения технологии, уплачиваемыеи получаемые штрафы и иные санкции за нарушения договорных обязательств;
- в случае, еслипроектом не предусмотрено страхование участника от определенного видаинвестиционного риска, в состав его затрат включаются ожидаемые потери от этогориска. Аналогично, в составе косвенных финансовых результатов, учитываетсявлияние инвестиционных рисков на сторонние предприятия и население;
- увеличиваетсянорма дисконта и требуемая внутренняя норма доходности (ВНД).
Наиболееточным (но и наиболее сложным с технической точки зрения) является метод формализованногоописания неопределенности. Применительно к видам неопределенности, наиболеечасто встречающимся при оценке инвестиционных проектов, этот метод включаетследующие этапы /1, с. 37; 4, с. 526/:
1.описание всего множества возможных условий реализации проекта (либо в форме соответствующихсценариев, либо в виде системы ограничений на значения основных технических,экономических и т.п. параметров проекта) и отвечающих этим условиям затрат (включаявозможные санкции и затраты, связанные со страхованием и резервированием),результатов и показателей эффективности;
2. преобразованиеисходной информации о факторах неопределенности в информацию о вероятностях отдельныхусловий реализации и соответствующих показателях эффективности или обинтервалах их изменения;
3. определениепоказателей эффективности проекта в целом с учетом неопределенности условий егореализации — показателей ожидаемой эффективности.
Основнымипоказателями, используемыми для сравнения различных инвестиционных проектов (вариантовпроекта) и выбора лучшего из них, являются показатели ожидаемого интегрального эффектаЭОЖ (экономического — на уровне народного хозяйства, коммерческого — на уровне отдельного участника). Эти же показатели используются для обоснованиярациональных размеров и форм резервирования и страхования.
Есливероятности различных условий реализации проекта известны точно, ожидаемыйинтегральный эффект рассчитывается по формуле математического ожидания /1, с.38; 4, с. 528/:
ЭОЖ= Σ Э ix Р i, (2)
где ЭОЖ — ожидаемый интегральный эффект проекта;
Э i — интегральный эффект при i-омусловии реализации;
Р i — вероятность реализации этогоусловия.
Вобщем случае расчет ожидаемого интегрального эффекта рекомендуется производитьпо формуле:
ЭОЖ= k x Эmax + (1 — k) x Эmin, (3)
где Эmax и Эmin — наибольшее и наименьшее из математическихожиданий интегрального эффекта по допустимым вероятностным распределениям;
k — специальныйнорматив для учета неопределенности эффекта, отражающий систему предпочтений соответствующегохозяйствующего субъекта в условиях неопределенности (при определении ожидаемогоинтегрального экономического эффекта его рекомендуется принимать на уровне 0,3).
Итак, аспекты и методыфинансового планирования в условиях неопределенности описываются в теорииследующими методами: анализ безубыточности, анализ чувствительности ивероятностный анализ.
Необходимо отметить, что,прежде всего, требуется провести аналитику проекта, идентифицируя возможныеобласти риска применительно к конкретному проекту. Задача обычно решается сактивным привлечением экспертных методов. Это позволяет в какой–то мерекомпенсировать недостаток имеющейся информации о разрабатываемом проекте припомощи экспертов, которые, по существу, используют свои знания опроектах–аналогах для прогнозирования возможных зон риска и возможных последствий.
На этапе идентификациириска необходимо не только определить, какие зоны риска существуют для данногопроекта, но и хотя бы на качественном уровне оценить важность этих рисков дляпроекта. Большая важность риска означает большую вероятность его наступления и,соответственно, более серьезные последствия для успеха этого проекта.
Алгоритм метода экспертнойоценки рисков проекта может включать /12, с. 124/:
1. Разработку полногоперечня возможных рисков по фазам жизненного цикла проекта.
2. Ранжирование этихрисков по степени важности. С этой целью необходимо определить (экспертнымпутем):
— вероятность данногориска (в долях единицы);
— опасность данногориска, то есть несколько существенными окажутся последствия наступлениянеблагоприятно события (измеряется в баллах);
— важность риска какпроизведение вероятности на опасность его наступления.
3. Ранжирование рисков постепени важности для проекта.
Специалисты–аналитикиклассифицируют риски следующим образом /11, с. 10/:
— динамический – это рискнепредвиденных изменений стоимостных оценок проекта вследствие изменениярыночных или политических обстоятельств. Такие изменения могут привести как кпотерям, так и дополнительны доходам;
— статический – это рискпотерь реальных активов вследствие нанесения ущерба собственности илинеудовлетворительной организации. Этот риск может привести только к потерям.
Для того, чтобыпредложить методы снижения риска или уменьшить связанные с ним неблагоприятныепоследствия, в начале нужно выявить соответствующие факторы и оценить ихзначимость. Эту работу принято называть анализом риска.
Назначение анализа риска– дать инвесторам и потенциальным партнерам необходимые данные для принятиярешений о целесообразности участи в проекте и выработки мер по защите отвозможных финансовых потерь.
Анализ риска долженвыполняться всеми участниками проекта:
1. заказчикиспользует результаты анализа для планирования всех элементов проекта, пожалуй,это наиболее заинтересованный участник проекта;
2. подрядчикстремится ограничить число и “цену” факторов риска, за которые он должен нестиответственность. Кроме того, результаты анализа помогут ему сформировать болеереалистичный – следовательно, потенциально безубыточный план своих действий врамках проекта;
3. банк используетрезультаты анализа для определения, в частности, условий кредитного проекта;
4. страховаякомпания сформирует обоснованные условия имущественного или иного страхованияучастников проекта.
Анализ рисков можноподразделить на два взаимно дополняющих друг друга вида: качественный иколичественный /6, с. 24/.
Качественный анализ имеетцелью определить (идентифицировать) факторы, области и виды рисков.
Количественный анализриска должен дать возможность численно определить размеры отдельных рисков ириска проектов в целом. К главным методам, с помощью которых можно проводитьколичественный анализ, относятся /6, с. 24/:
— статистический;
— анализ целесообразностизатрат;
— метод использованияаналогов;
— аналитические методы.
Предприятие дляуменьшения риска может использовать различные аналитические методы, позволяющиеповысить надежность результатов: методом математической статистики,экономико–математическое моделирование, анализ чувствительности /6, с. 25/.
Последний метод частоиспользуется экспертами, поскольку позволяет специалистам дать точную оценкутого, насколько сильно изменится эффективность проекта при определенном измененииодного из исходных параметров проекта. Целью анализа чувствительности являетсяопределение степени влияния критических факторов на финансовые результатыпроекта.
В качестве ключевогопоказателя, относительно которого проводится оценка, выбирается один изинтегральных показателей эффективности — срок окупаемости проекта, индексприбыльности, чистый дисконтированный доход или внутренняя норм рентабельности.Как правило, критическими показателями являются:
— объем сбыта продукции предприятия;
— цена продукции;
— издержки производства;
— время задержки платежейза реализованную продукцию;
— условия формированиязапасов (производственных запасов сырья, материалов, комплектующих изделий, атакже запасов готовой продукции) – условия формирования капитала;
— показатели инфляции идр.
В процессе анализачувствительности изменяются значения выбранного критического фактора и, припрочих неизменных параметрах, определяется зависимость значения ключевогопоказателя эффективности проекта от этих изменений. Чем сильнее этазависимость, тем выше риск реализации проекта. Иначе говоря, незначительное отпервоначального замысла окажет серьезное влияние на успех всего проекта.
Врезультате проведения расчетов определяются факторы, имеющие наибольшее влияниена ключевой показатель проекта. Значение таких факторов позволит вовремяпринять дополнительные меры по уменьшению риска и устанавливается оптимальныйвариант реализации инвестиционного проекта. Среди таких мер, которые могут бытьпредприняты компанией, реализующей проект, могут быть – маркетинг продукциипроекта, расширение дилерской сети, поиск надежных партнеров, заключениедолгосрочных контрактов и др.
Итак, всякая деловая стратегиясодержит риск, который должен быть указан в обосновании и расчетахинвестиционного проекта. В процессе делового планирования обычно встречаютсядва типа непредвиденных обстоятельств: физические и финансовые. Идентификациярисков позволяет определить, как управлять и минимизировать эти риски.Разработка инвестиционного проекта требует разумного баланса между различнымирисками, включая риски, относящиеся к рынку, поставкам, технологии и вопросамполитики. Определение баланса риска позволяет значительно уменьшить вероятностьнаступления инвестиционных рисков, поскольку при этом ресурсы не полностьюконцентрируются на отдельной стратегии.
В настоящее время предлагаетсямножество полезных моделей и методов, которые помогают оценить риск ииспользовать при планировании инвестиционных проектов корректировки с учетомриска. Однако, до сих пор не предложено безусловных правил принятия решений,которые позволяют полностью учесть неопределенность при обосновании иосуществлении инвестиционных проектов.
Следуетотметить, что на практике чаще всего прибегают к формальному анализу проектов,и в этом случае результаты анализа имеют форму однозначных оценок, а рискучитывается интуитивно. Такой однозначный подход не предполагает реальныхпопыток количественной оценки связанного с проектом риска каким-либо формальнымспособом, и это приводит к неэффективному управлению проектами.
Таким образом, аспекты и методыинвестиционного анализа в условиях риска обсуждаются в основном прииспользовании анализа безубыточности, чувствительности и вероятностном анализе.Безусловно, использование вербальных, математических методов, моделей иприемов, экспертизы и опыта специалистов при анализе инвестиционного рискапозволяет анализировать неопределенность, связанную с каждым из элементовпроекта.
Анализ и количественные оценки рискаможно также давать с помощью непараметрических моделей, учитывающих основныенаправления разработки бизнес-плана инвестиционного проекта. Спектрнепараметрических моделей и методов экономико-математического анализа рискаможет широко использоваться при принятии инвестиционных решений. Так, методикарасчетов при выборе товарного ассортимента в условиях риска уместна приобосновании разделов основной части бизнес-плана, связанных с описанием товарови рынка их сбыта. В этом случае, в процессе выбора оптимальной товарной группыперспективы сбыта увязываются с возможностями ресурсообеспечения иприбыльностью по товарным группам на основе построения «баланса выживания».Применение графических моделей способствует обоснованности выбора оптимальноговида изделия внутри товарной группы. Анализ риска инвестиционных программпомогает при выработке и обосновании стратегии финансирования в зависимости отвыбираемой альтернативы в составе многовариантной финансовой стратегии и всистеме внутрифирменного планирования. Основным достоинством методов являетсято, что с их помощью можно выполнять регулятивные функции различных разделовбизнес-плана.
1.4 Риск на рынке ценных бумаг
Риск, существующий на рынке ценныхбумаг, можно классифицировать по уровню оценки, причинам возникновения ипоследствиям. При этом каждый из выделенных видов риска оценивается по-разному.
Риск по уровню оценки подразделяетсяна /18, c. 143; 22, c.13/:
- общегосударственный;
- отраслевой;
- фирменный;
- связанный сположением отдельного инвестора.
1. Общегосударственный, илиобщеэкономический, риск связан с политическим и экономическим положением встране, где осуществляет свою деятельность компания-эмитент. Этот вид рискаопределяется предпринимательским климатом, созданным в государстве, регионе.
2. Отраслевой риск оценивается в ходеиндустриального анализа, состоящего из трех частей:
- определениястадии жизненного цикла отрасли;
- установленияпозиций отрасли в отношении делового цикла и макроэкономических условий;
- качественногоанализа и прогнозирования перспектив развития отрасли.
В качестве исходной информациииспользуются объем продаж, доходы, дивиденды, социологические исследования поинновации на предприятиях данной индустрии.
Существуют следующие стадиижизненного цикла отраслей:
- пионерная стадия,характеризующаяся ростом объема продаж и прибылей с ускорением, высоким уровнемриска и конкуренции, наличием новых участников рынка и относительно низкимуровнем капиталовложений;
- стадиярасширения, основные черты которой — рост объема продаж без ускорения или снекоторым замедлением, прекращение роста цен или небольшое их снижение, резкийприток инвестиций и высокие затраты на создание, приобретение машин,оборудования, прочие капиталовложения, увеличение выплачиваемых дивидендов;
- стадиястабилизации, во время которой прекращается или существенно замедляется ростпродаж и прибылей, заканчивается модернизация продукции, ассортиментстабилизируется, останавливается рост капитальных затрат и наблюдается ихснижение;
- стадия затухания,характеризующаяся уменьшением числа компаний, занятых в отрасли, прибылей,продаж и капиталовложений.
Для инвестора наиболее благоприятнымявляется вложение в ценные бумаги корпораций тех отраслей, которые находятся встадии расширения, во время которой стабильные и высокие дивиденды сочетаются сотносительно низким уровнем риска.
Оценка цикличности развития отраслиоснована на сравнении ее динамики развития с общеэкономическими тенденциями. Поэтому признаку различают:
- растущие отрасли,рост которых часто затушевывается общеэкономическим спадом. Поэтому их выявляютпутем сопоставления общего роста с отраслевым;
- защищенныеотрасли, которые не зависят от изменения состояния экономики в целом (например,к ним относятся производство продуктов питания);
- циклическиеотрасли, в которых колебания цен и объемов происходят в унисон собщеэкономическими изменениями (пример — производство электроприборов);
- контрциклическиеотрасли, и в первую очередь добыча минерального сырья, особенно золота и нефти.Развитие этих отраслей часто достигает максимума во время относительнонепродолжительных и неглубоких экономических спадов. Глубокая депрессия можетпривести к падению производства в любой отрасли, в том числе и в золотодобыче;
- чувствительные кизменению доходности. В отраслях этой группы колебания происходят в зависимостиот изменения процентных ставок (например, финансовое обслуживание).
Данный анализ позволяет предвидетьдальнейшие события в зависимости от прогнозирования роста процентных ставок иобщеэкономической конъюнктуры.
Наконец, качественный анализ, проводимыйв заключение отраслевых исследований, проясняет следующие вопросы :
- историческоеразвитие отрасли в данной стране и мире;
- условияконкуренции — защищенность от проникновения новых конкурентов, отношения междусуществующими конкурентами, возможность товаров-заменителей;
- производственныйпотенциал производителей и платежеспособность покупателей;
- структурныеизменения;
- законодательныеположения, действующие в отрасли.
По указанным материалам делаютсявыводы о перспективности вложения средств в предприятия данной отрасли и ориске, который несет инвестор, вкладывая свои средства в корпорации,занимающиеся данным видом деятельности.
3. Риск на уровне отдельно взятойфирмы оценивается при экспертном анализе финансового состояния компании — эмитента ценных бумаг, организационных условий и позиции инвестора на рынке и вкомпании. Последовательность анализа может быть такой:
- оцениваетсямасштаб и характер деятельности фирмы;
- определяетсяосновное направление ее деятельности, в каких направлениях происходитдиверсификация, доминируют ли позиции фирмы на рынке и кто ее основныеконкуренты, каков объем производства, продаж, затрат и прибыли и каковытенденции изменения этих показателей во времени;
- анализируетсяуровень производства и менеджмента в фирме: какова «цена фирмы» (ее репутация),каков уровень технологии производства, имеются ли патенты, изобретения,насколько интегрирована фирма, включая «вертикальную» и «горизонтальную»интеграцию, насколько стабилен оборот фирмы по годам и по месяцам (кварталам).Далее дается оценка менеджмента компании, стабильности окладов служащих,зарплаты рабочих и прочих организационных условий производства;
- рассчитываютсяосновные финансовые коэффициенты и делается вывод о финансовом состоянииорганизации (компании).
При проведении исследований на уровнеотдельных фирм крупнейшие рейтинговые агентства ориентируются на следующиепоказатели в расчете на одну акцию: продажи (оборот), общий доход, амортизация,уплаченные налоги, зарплата работников, рабочий капитал и капиталовложения(затраты на приобретение). Кроме того, ими учитываются такие показатели, какотношение цены к прибыли, дивиденды в процентах к сумме продаж, приростдивидендов, прирост прибыли к активам.
4. Риск, связанный с индивидуальнымположением инвестора в компании, анализируется в основном по двум позициям:
- права,предоставляемые инвестору, — уровень дивидендов, сколько раз выплачиваются,имеет ли инвестор право голоса при решении важнейших вопросов стратегии,приоритетность его требований по отношению к держателям других ценных бумагданной компании;
- рыночная позицияданной акции — ее популярность, объем выпуска, дополнительные и последующиевыпуски, история обращения на рынке.
По результатам комплексного анализаделаются выводы об инвестиционной привлекательности данного вида вложений всравнении с альтернативными вариантами вложений с позиции отраслевого,внутрифирменного риска и индивидуального риска инвестора. Поскольку подобныйанализ достаточно дорогой и сравнительно длительный, он производится не всегда,а при решении стратегических вопросов инвестирования (например, приприобретении контроля над акционерным обществом, организации подписнойкампании, рейтинговой оценке).
Риск по причинам возникновения частоподразделяется на:
- Функциональный;
- Денежный;
- социально-правовой;
- инфляционный;
- риск ликвидности;
- рыночный.
Функциональный риск связан снеправильным предвидением цен и издержек, ошибками в управлении портфелями и т.п.
Денежный риск зависит от колебанияпроцентных ставок и имеет два источника: снижение доходности ценных бумаг иобесценение капитала, вложенного в данную ценную бумагу вследствие появленияболее привлекательных альтернативных вложений.
Социально-правовой риск означаетнестабильность «правил игры», которые действуют на фондовом рынке — налогообложения, политической ситуации, законодательных гарантий и т. п.
Инфляционный риск состоит ввозможности того, что инфляция опередит по своим темпам рост доходов по ценнымбумагам.
Рыночный риск возникает в результатевозможного падения спроса на данный вид ценных бумаг, который является объектоминвестирования.
Оценив каждый из указанных видовриска, можно в целом составить представление о перспективах инвестора на данномрынке.
По своим последствиям рискподразделяется: на риск прекращения деятельности (например, вследствиебанкротства, неплатежеспособности, бесперспективности объекта — например,геологического, и др.) и вариационный, обусловленный изменчивостью доходностипо ценным бумагам.
Риск банкротства и неплатежеспособностикомпании связан с рейтингом выпускаемых ею ценных бумаг. Методы его оценки мыобсуждали ранее. Его осуществление приводит к тому, что уровень процентнойставки дисконта при расчете ориентировочной цены увеличивается на величинудополнительной рисковой премии, не зависимой от того, изменяется ли доходностьценной бумаги или остается постоянной.
Риск вариационный состоит в том, чтодействующая компания может по своим ценным бумагам выплачивать больший илименьший доход и, таким образом, ожидания инвесторов относительно будущихдивидендов и роста курсовой стоимости могут оправдаться в большей или меньшейстепени. Поскольку этот риск связан с отклонением фактических значенийдоходности относительно ожидаемых, то он при статистическом моделировании рассчитываетсякак дисперсия, коэффициент вариации или среднеквадратическое отклонениевозможных значений доходности в будущем относительно наиболее вероятногозначения этого показателя.
Вариационный риск подразделяется насистематический и несистематический. Систематический риск связан собщерыночными колебаниями цен и доходности. Несистематический риск отражаетизменчивость доходности данной ценной бумаги и обусловлен спецификой спроса ипредложения на конкретную акцию или облигацию.
Итак, классификация риска попоследствиям на практике используется для того, чтобы оценить, какой должнабыть доходность интересующей нас ценной бумаги. Одно из фундаментальныхположений инвестиционного анализа состоит в том, что более высокий риск долженкомпенсироваться более высокой ставкой доходности. Вопрос, таким образом,ставится так: требуется определить, насколько должна быть повышена доходностьпо акции или иной ценной бумаге, чтобы компенсировать данный уровень риска.
Наиболее популярным методом решенияэтой проблемы является бета -анализ, позволяющий оценить, какой должна бытьдоходность рисковой акции R взависимости от доходности среднерыночной (Rm), сложившейся в настоящий момент нафондовом рынке, и доходности, характерной для безрискового вложения Rf<sub/>. Таким образом, Rf<sub/>- минимальная ставка доходности, таккак премия за риск в данном случае равна нулю. Например, в качестве Rf может быть принята ставкаЦентрального банка по государственным долговым ценным бумагам.
В классическом варианте бета — анализа учитывается только вариационный систематический риск, и эта зависимостьвыглядит следующим образом:
/> (4)
где b — коэффициент, отражающий относительнуюрискованность данной акции по сравнению со среднерыночным уровнем.
Параметр b может быть оценен экспертным илистатистическим путем. Если b определяется экспертным путем (в случае отсутствияпредставительной статистики), его значение для абсолютно безрискового вложенияравно нулю, для реальных ценных бумаг его рекомендуют принимать в диапазоне 0,5+ 2, в зависимости от субъективной оценки рискованности. Причем, еслирискованность вложения в акции оценивается на уровне среднерыночной для данноговида инвестиций, то bравно 1 (таблица 1).
Таблица1. Диапазон значений “бета”.
Степень риска b Риск отсутствует Риск ниже рыночного 0+1 Риск на уровне среднего по рынку для данного вида вложений 1 Риск выше среднерыночного 1+2Уравнение бета-анализа в модификацииДженсена выглядит следующим образом:
/> (5)
где R — фактическое значение доходности по данной акции;
В х( Rm<sub/>— Rf<sub/>) — та часть рисковой надбавки, которая связана собщерыночными колебаниями доходности, то есть носит вариационный систематическийхарактер;
Е — несистематическая составляющая рисковой надбавки,не обусловленная общерыночными тенденциями и отражающая вариационныйнесистематический риск. Считается, что ее среднее значение равно нулю;
а — часть рисковой премии, зависящая от рейтинга,репутации компании и отражающая первый тип риска, носящий невариационныйхарактер, а также квалификацию менеджеров инвестиционного портфеля.
В случае статистического решениязадачи, уравнение связи между R и Rm<sub/>записывается в виде:
/> (6)
Тогда А и b можно найти по статистическимформулам:
/> (7)
где /> за каждый отдельно взятый период времени;
/> — среднее значение х за все периоды времени, втечение которых производились наблюдения;
/> - соответственно значения показателя R в отдельно взятый период и всреднем. В качестве Rm<sub/>в данном уравнении берут доходность акций, входящих вкакой-либо из биржевых индексов.
Необходимо отметить, что смыслделения риска на систематический и несистематический состоит в том, что приформировании инвестиционного портфеля из разнообразных видов акций случайныеколебания доходности и курса взаимопогашаются, и несистематический рискснижается или вообще устраняется. Это явление называется диверсификациейнесистематического риска. Систематический риск не поддается диверсификации. Онснижается путем добавления в портфель низкодоходных безрисковых ценных бумагили путем хеджирования.
1.5 Обзор методов и моделей анализа финансового риска
Оценка риска проводится по стадиям проекта– подготовительной, строительной и стадии функционирования. Первоочереднойзадачей является составление исчерпывающего перечня простых рисков, которыеопределяются полным перечнем непересекающихся событий (каждое из событийрассматривается как не зависящее от других).
Следующей задачейявляется определение удельного веса каждого простого риска по всей ихсовокупности. Третьей задачей является оценка вероятностей наступления события,относящихся к каждому простому риску. Четвертой задачей является подсчет рискапо каждой группе простых рисков.
Для определения удельноговеса каждого простого риска по всей совокупности, обозначим:
C i – простойриск, относящийся к стадии проекта C;
n — общее число рисков, N = 1, 2,.........n;
K — число группприоритетов, если риски разделяются по значимости,
K < n;
P i — значениеприоритета, Pi = 1, 2,........K;
B i — веспростого риска по группам приоритета, B i > 0;
k
S B i = 1, где: M e — число рисков, входящих в группу B,
i=1
M e = 1, 2,......K.
При этом, предполагаем,что первый приоритет весомее последнего. Во сколько раз первый приоритетвесомее последнего, показывает следующая формула:
B i<sub/>/ B k = Ф (8)
Веса групп с наименьшимприоритетом определяются из условия:
B k =2 / K х (Ф + 1).
Затем, определяются весапо группам приоритетов:
B е =B k х (( K + e) х Ф + e — 1) / (K — 1).
Следующим шагом являетсяопределение весов простых факторов:
B i<sub/>= B е / M e .
В том случае, когдаприоритеты по простым рискам не устанавливаются, все они имеют равные веса, тоесть:
B i<sub/>= 1 / n.
Оценка вероятностинаступления события осуществляется методом экспертных оценок с привлечениемнескольких экспертов (желательно не менее трех). При этом, каждому эксперту,работающему отдельно, предоставляется перечень рисков по всем стадиям проекта ипредлагается оценить вероятность их наступления. При оценке вероятностинаступления рисков можно руководствоваться следующей системой оценок:
0 — риск рассматриваетсякак несущественный;
25 — риск скорее всего нереализуется;
50 — о наступлениисобытия ничего определенного сказать нельзя;
75 — риск скорее всегопроявится;
100 — риск навернякареализуется.
Оценки экспертовподвергаются анализу на их непротиворечивость, который выполняется по следующимдвум правилам:
1. max [ Ai B i ] < 50, i = 1, 2,.........N;
N
2. S (Ai — B i) /N<sub/>< 25, где: Ai и B i — оценка каждойi — ой пары
i=1
экспертов.
Первое правило означает,что максимально допустимая разница между оценками двух экспертов по любомуфактору должна быть меньше 50. При этом, сравнения проводятся по модулю — знакплюс или минус не учитывается. Таким образом, это правило направлено наустранение недопустимых различий в оценках вероятности наступления отдельного риска.
Второе правило означает,что оценки экспертов можно признать не противоречащими друг другу, есливеличина, полученная при делении результата разницы между оценками двухэкспертов (то есть рассчитывается расхождение оценок экспертов по модулю) начисло простых рисков, не превышает 25. Это правило направлено на согласованиеоценок экспертов в среднем и используется после выполнения правила 1.
В случае, когда в мненияхэкспертов обнаруживаются противоречия (правила 1 и 2 не выполняются), мненияэкспертов обсуждаются и вырабатывается согласованная позиция по конкретномувопросу.
Если, например, вэкспертных оценках участвуют три эксперта, то всего делается три оценкисоответственно для попарно сравненных мнений первого и второго экспертов;первого и третьего экспертов; второго и третьего экспертов.
Результат экспертнойоценки риска можно оформить таблицей:
Эксперты Простые риски Первый Второй Третий V iЗавершающей задачейявляется подсчет риска по каждой группе простых рисков, который производится поформуле:
N
P = S W i x V i, где: V i<sub/>- средняя вероятность наступленияриска.
i=1
Этот расчет можно такжеоформить следующей таблицей:
Простые риски S i
Веса W i
Вероятность V i
Балл W i x V i
Итого по всем рискам Х Х RПри вероятностном анализевозникновения риска оценивается степень риска и определяется его величина.Степень риска – это вероятность наступления случая потерь, а также размервозможного ущерба от него. Количественно риск характеризуется субъективной оценкойвероятной (ожидаемой) величины максимального и минимального дохода (убытка) от вложенногов инвестиционный проект капитала. При этом, чем больше диапазон междумаксимальным и минимальным доходом (убытком) при равной вероятности ихполучения, тем выше степень риска. Чем больше неопределенность хозяйственнойситуации при принятии решения, тем выше и степень риска. Неопределенностьхозяйственной ситуации обуславливается такими факторами, как отсутствие полнойинформации, случайность, противодействие. Вероятность позволяет прогнозироватьслучайные события, давая им количественную и качественную характеристики. Приэтом уровень неопределенности и степень риска уменьшаются. Таким образом, рискимеет математически выраженную вероятность наступления потери, котораяопирается на статистические данные и может быть рассчитана с достаточно высокойстепенью точности.
Для того, чтобы количественноопределить величину риска, необходимо знать все возможные последствияотдельного действия и вероятность их возникновения. Так как в общем смыслевероятность означает возможность получения определенного результата, топрименительно к оценке вероятности возникновения инвестиционного риска можносказать следующее: методы теории вероятности сводятся к определению значенийвероятности наступления событий и к выбору из возможных событий самогопредпочтительного исходя из наибольшей величины математического ожидания.
Математического ожидание какого-либособытия равно абсолютной величине этого события, умноженной на вероятность егонаступления. Вероятность наступления события может быть определена объективнымили субъективным методом. Объективный метод определения вероятностиосновывается на вычислении частоты, с которой происходит данное событие.
Величина риска измеряется следующимиосновными критериями:
- среднее ожидаемоезначение;
- колеблемость(изменчивость) возможного результата.
Среднее ожидаемое значение события –это то значение величины события, которое связано с неопределенностью ситуации.Среднее ожидаемое значение является средневзвешенным для всех возможныхрезультатов, где вероятность каждого результата используется в качестве частотыили веса соответствующего значения (измеряет результат, который ожидается всреднем). Определяется по формуле:
n
x = å p i x i<sub/>, (9)
i = 1
где x — среднее ожидаемое значение;
x i — абсолютное значение i – го результата;
p i — вероятность наступления i – го результата;
n — число вариантов исхода события.
Однако, средняя величинапредставляет собой обобщенную характеристику и не позволяет принять решения впользу какого-либо варианта вложения капитала. Для окончательного принятиярешения используются другой показатель оценки риска – величина или мераизменчивости (колеблемости) возможного результата. Она представляет собойстепень отклонения ожидаемого значения от средней величины. Для этогорассчитываются среднее квадратическое отклонение действительных результатов отсреднего ожидаемого значения и дисперсия, которые определяются по формулам:
n n
σ = (√ å (x i – x)2n ) / å n; σ2 = (å (x i – x)2 n )/ å n, (10)
i = 1 i = 1
где σ – среднее квадратическоеотклонение;
σ2 – дисперсия.
Дисперсия и среднее квадратическоеотклонение характеризуют абсолютную колеблемость возможных финансовыхрезультатов (показателей).
Для сравнительной оценкинаиболее пригодны такие показатели относительной колеблемости, как коэффициентвариации и бета-коэффициент. Рассмотрим вероятностную оценку финансового иинвестиционного риска.
Поскольку любыехозяйственные операции в той или иной степени подвержены финансовым рискам,необходимо оценивать целесообразность их выполнения. Поэтому, для такой оценкинеобходимо предварительно определять величину финансового риска.
На практике в качествеметодов количественного определения величины риска используются деревовероятности, дерево решений и метод вероятности наступления рискового события.
Методдерева вероятностей основан на том, что финансовый риск представляет собойфункцию времени — как правило, степень риска для данного финансового актива иливарианта вложения капитала увеличивается во времени. Этот метод позволяет точноопределить вероятные будущие денежные потоки инвестиционного проекта в их связис результатами предыдущих периодов времени. Если проект вложения капиталаприемлем в первом периоде времени, то он может быть приемлем и в последующихпериодах времени. В том случае, когда предполагается, что денежные потоки вразных периодах времени являются независимыми друг от друга, становитсянеобходимым определение вероятного распределения результатов денежных потоковдля каждого периода времени. В случае, когда предполагается, что связь между денежнымипотоками в разных периодах времени существует, необходимо принять даннуюзависимость и на ее основе представить будущие события так, как они могутпроизойти.
Для анализа рискапроектов, имеющих обозримое количество вариантов развития, целесообразноиспользование построение дерева решений. Для построения дерева решенийнеобходимо иметь достаточно информации для того, чтобы представлять возможныесценарии развития проекта с учетом вероятности и времени их наступления.Необходимыми данными, которые собираются для построения дерева решений,являются следующие данные:
- состав ипродолжительность фаз жизненного цикла проекта;
- ключевые события,которые могут повлиять на дальнейшее развитие проекта;
- время наступленияключевых событий;
- все возможные решения,которые могут быть приняты в результате наступления каждого ключевого события;
- вероятностьпринятия каждого решения;
- стоимость каждогоэтапа осуществления проекта (стоимости работ между ключевыми событиями) втекущих ценах.
На основании полученныхданных строится дерево решений, узлы которого представляют собой ключевыесобытия, а стрелки, соединяющие узлы, — проводимые работы по реализациипроекта. При построении дерева решений также приводится информация относительновремени, стоимости работ и вероятности принятия того или иного решения.
2. Качественныйанализ финансовых рисков на примере производственного предприятия
Проведем качественный анализ рисковмашиностроительного предприятия, в том числе финансовых рисков, – ОАО «Автомобильныйзавод «Урал» (сокращенно: ОАО «АЗ «Урал»).
Руководствуясь общими соображениями оструктуре рисков по их видам в машиностроительной отрасли, проведем общийкачественный анализ риска.
Идентифицируем риски для того, чтобыопределить, как управлять и минимизировать эти риски. Баланс риска при этомбудет означать, что ресурсы предприятия не полностью концентрируются наотдельной стратегии — потребуется разумный баланса между различными рисками,включая риски, относящиеся к рынку, поставкам, технологии и вопросам политики.
В процессеосуществления деятельности предприятия основными типами непредвиденныхобстоятельств будут являться физические и финансовые случайности. Физическиеслучайности связаны с возможным колебанием надежности ожидаемых продаж, стоимостиинженерной части проекта и т. п.
Финансовыепогрешности (такие, как инфляция) будут иметь более сильное значение дляфинансовой жизнеспособности предприятия, чем материальные погрешности, так какони изменят фиксированные инвестиции, производственные и маркетинговые затратыи продажи. Однако, весьма сложно оценить влияние инфляции на зарплату,стоимость оборудования.
Рассмотрим основные видырисков, с которыми может столкнуться исследуемое предприятие.
Виды таких рисков указаныв таблице 1.
В таблице 2 рассмотрена обобщенная оценкариска с точки зрения предпринимательского климата РФ.Таблица 1. Структура рисков по их видамВиды рисков Отрицательное влияние на ожидаемую прибыль, % Коммерческий риск 66 Российские конкуренты 95 Западные конкуренты 90 Отсутствие известной торговой марки 90 Банкротство покупателей 99 Снижение объемов по качеству 100 Нет сбытовой сети 90 Скидки 97 Прямые потери и неоплата продукции 99 Организационный риск 76 Нет команды 90 Срывы материально-технического обеспечения 96 Организационно-финансовая схема 90 Внутренняя неритмичность 98 Технический риск 94 Дефицит конструкторов 98 Большая сложность изделий 98 Недостаточная технология (оборудование) 98 Политический риск 100Распределимриски по их видам и группам, дадим им оценку по шкале от 1 до 10 (ранжировка от(1) – лучшие до (10) – худшие), оценим экспертно их вес (каждому риску присвоимкачественное весовое значение) и значение. При этом, значение риска – эторезультат умножения оценки и веса.
Результаты распределениярисков по группам и видам для исследуемого предприятия (ОАО «АЗ «Урал»)представлены в таблице Приложения 3.
Итак, обобщенная оценкариска с точки зрения предпринимательского климата РФ следующая (уровень риска –общегосударственный/ региональный).
1. Риск можноклассифицировать как внутриэкономический, внешнеэкономический исоциально-политический, что позволяет оценить инвестиционную привлекательностькак Южно-Уральского региона, так и России в целом. При этом каждый вид рискахарактеризуется несколькими показателями. Значения этих показателей определеныв баллах экспертным путем, причем каждый из показателей в системе оценки имеетсвой вес, соответствующий его значимости. Полученные в процессе экспертизыбаллы суммированы по всем показателям с учетом весовых коэффициентов.Образованная обобщенная оценка данного вида риска по данному регионурассчитывается как:
/> (1)
где r – значениекаждого показателя в баллах;
A – весовой коэффициент;
R – обобщенная оценкариска.
2. Наиболеезначимыми являются такие группы риска, как социально-политический риск (обобщеннаяоценка 6,57) и внутриэкономический риск (обобщенная оценка 6,85).
3. Общеэкономический,или общегосударственный риск, связанный с политическим и экономическимположением в РФ, определяется предпринимательским климатом, созданным вЮжно-Уральском регионе и РФ по экспертным оценкам, указанным выше (табл. 2).
Приведем оценку рисков поих видам с с точки зрения влияния на доходность предприятия, результатыпредставлены в таблице 3.
Таблица 3. Оценка рисковпо видам с точки зрения влияния на доходность предприятия
Риски Коэффициент влияния на доходностьКонкуренция других предприятий
с более низкой ценой
Компенсационные мероприятия:
Проведение маркетинговых исследований
0,95Отсутствие сведений о нашем предприятии
Компенсационные мероприятия:
Проведение рекламных мероприятий
0,95Отсутствие покупательского спроса на этот вид товара
Компенсационные мероприятия:
Поиски новых ниш рынка сбыта
0,99Уменьшение объема производства на продукцию
с данными потребительскими свойствами
1,0В проекте предусмотрены затраты на модернизацию продукции, увеличение затрат в связи с необходимостью создания дилерской, сервисной сети
Компенсационные мероприятия:
Предусмотреть затраты на дополнение к функциям уже имеющейся дилерской сети
0,9 — 0,95Необходимость введения системы скидок
(в цене продукции учтена эта вероятность)
1,0 Задержка в оплате (в расчете учтена эта вероятность) 1,0 Страховые расходы 0,99 Организационные рискиСложности с подбором кадров рабочей группы
Компенсационные мероприятия:
Структурная реорганизация проектных подразделений и введение системы стимулирования
0,95Проблемы со своевременными поставками
материально-технических ресурсов
0,97 Сложности с организацией сбытовой сети 0,95 Внутризаводская неритмичность производства 0,98 Технические рискиНеобходимость конструкторской доработки
в ходе производства
0,99 Необходимость доработки технологии изготовления узлов и агрегатов в ходе производства 0,99Рекламации на поставленную продукцию
из-за некачественных комплектующих
0,99Итак, на основе оценкирисков с точки зрения их влияния на доходность предприятия (уровень риска –риск на уровне отдельно взятого предприятия) предлагаются следующие общиемероприятия по снижению риска:
1. Маркетинговыеисследования.
2. Подтверждениепотребителями потребности.
3. Объединениеусилий производителей отдельных узлов и агрегатов.
4. Объединениеусилий разработчиков, работавших и работающих в этой области.
5. Приобретение ужезаконченных разработок.
6. Кооперация свысокотехническими производителями.
7. Кооперация сзарубежными предприятиями.
8. Расширениемодификаций автомобилей.
Индустриальный анализ (определение стадии жизненного цикла отраслимашиностроения, установление позиций отрасли в отношении делового цикла имакроэкономических условий, качественный анализ и прогнозирование перспективразвития отрасли машиностроения) позволяет сделать следующие выводы: отраслевойриск оценивается как риск на уровне среднерыночного.
Оценка цикличности развития машиностроительной отрасли, основанная насравнении ее динамики с общеэкономическими тенденциями дает следующиерезультаты:
колебания цен и объемов происходят в унисон с общеэкономическимиизменениями (отрасль – циклическая);
отрасль машиностроения находится в стадии расширения, основные ее черты –рост объема продаж с некоторым замедлением, высокие затраты на создание,приобретение машин и оборудования, прочие капиталовложения, приток инвестиций.
Поэтому, для инвесторов вложение вценные бумаги-эмитента отрасли машиностроения, которая находится в стадиирасширения, является благоприятным (стабильные дивиденды сочетаются сотносительно низким уровнем риска).
Оценим вариационный риск,обусловленный изменчивостью ценных бумаг: как оправдаются ожидания инвесторовотносительно будущих дивидендов и роста курсовой стоимости (в большей илименьшей степени). Поскольку этот риск связан с отклонением фактических значенийдоходности относительно ожидаемых, то рассчитаем его как коэффициент вариацииили среднеквадратическое отклонение возможных значений доходности в будущемотносительно наиболее вероятного значения этого показателя. Использованныйметод статистического моделирования – бета-анализ. Параметр b оценен экспертным путем (так какотсутствует представительная статистика). Его значение принято в диапазоне 0,5+ 2 (субъективная оценка рискованности – чуть выше уровня среднерыночной дляданного вида инвестиций, то есть чуть более 1). Используем данные таблицы 4.
Оценка факторов риска в таблице 4произведена по итогам отраслевого, общеэкономического риска, анализафинансового состояния эмитента и его деятельности.
Фундаментальная “бета” по оценкам,которые указаны в таблице 4, рассчитывается следующим образом:
/>
Таким образом, вложение вакции исследуемого предприятия (ОАО «АЗ «Урал») оценивается ниже относительнорискованного (при выборе параметра “бета” в диапазоне от 0,5 до 2 в зависимостиот оцененных факторов риска).
Таблица4. Оценка вариационного риска экспертным путем
Фактор риска Степень риска 1. низкая 2. средняя 3. высокая Класс риска 11.1 11.2 1.3 22.1 22.2 2.3 33.1 33.2 3.3 Соответствующая b 00 00,25 0,5 00,75 11 1,25 11,5 11,75 2 1. Общеэкономические факторы (Учет риска. Инфляция) — рейтинг специально-политического риска хх — рейтинг внутриэкономического риска х — рейтинг внешнеэкономического риска хх 2. Отраслевые факторы — циклический характер хх — стадия развития хх — конкуренция х — регулирование хх — препятствия к вхождению в рынок х Фактор риска Степень риска 11.1 11.2 1.3 22.1 22.2 2.3 33.1 33.2 3.33. Факторы риска на уровне фирмы — ликвидность хх — стабильность дохода х — финансовый рычаг хх — операционный рычаг хх — доля на рынке хх — диверсификация клиентуры х — диверсификация продукции х — диверсификация по территории х — технологический уровень хх 4. Возможность проведения политики в ущерб интересам держателей ценной бумаги хх Итого, количество наблюдений 00 11 11 44 5 44 11 2 /> /> /> /> /> /> /> /> /> /> /> /> /> /> /> /> />