Реферат: Гомзин Лаврентий Сергеевич оценка стоимости привилегированных акций российских компаний 08. 00. 10 Финансы, денежное обращение и кредит автореферат



На правах рукописи

ББК: 65.9 (2Р) 22

Г 64


Гомзин Лаврентий Сергеевич


ОЦЕНКА СТОИМОСТИ ПРИВИЛЕГИРОВАННЫХ АКЦИЙ РОССИЙСКИХ КОМПАНИЙ


08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит


АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени

кандидата экономических наук


Москва 2004


Работа выполнена на кафедре «Оценочная деятельность и антикризисное управление» Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации


Научный руководитель кандидат экономических наук, доцент

Таль Георгий Константинович


Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Бусов Владимир Иванович

кандидат экономических наук, доцент

Бердникова Татьяна Борисовна


Ведущая организация Российская экономическая академия

им. Г.В. Плеханова


Защита состоится «___» ______________ 2004 года в 10 часов на заседании диссертационного совета Д 505.001.02 Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации по адресу: 125468, г. Москва, Ленинградский проспект, д.49, аудитория 306


С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации по адресу: Москва, Ленинградский проспект, д. 49.


Автореферат разослан «______» ________________ 2004 г.


Ученый секретарь

диссертационного совета Б.Б. Рубцов



ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ
^ Актуальность темы исследования
С развитием рыночной экономики России и формированием активно функционирующего фондового рынка акции российских компаний, в том числе привилегированные акции, становятся одним из привлекательных объектов инвестирования. В настоящее время на фондовом рынке России обращаются привилегированные акции более чем 100 предприятий, а ежемесячный объем торгов на Московской межбанковской валютной бирже и Российской торговой системе по ним составляет более 550 млн. рублей.1

Несмотря на достаточно большой объем торгов по привилегированным акциям на российском фондовом рынке, остаются нерешенными проблемы объективной оценки стоимости привилегированных акций российских компаний, а также разработки теоретико-методологического аппарата различных видов стоимости привилегированных акций.

Основополагающим понятием теории оценки привилегированных акций является термин «рыночная стоимость привилегированных акций». Данное понятие рассматривается во многих фундаментальных исследованиях отечественных и зарубежных авторов.2 Хотя этот термин широко используется в экономической литературе и в практике хозяйствования применительно к субъектам финансового, банковского и страхового секторов экономики, однозначного определения понятия «рыночная стоимость привилегированной акции» не существует.

Определения рыночной стоимости для акций вообще, и привилегированных акций в частности, у разных авторов расходятся; в настоящее время нет единого мнения о том, что считать рыночной стоимостью акции, особенно, если она торгуется на фондовом рынке. Следовательно, необходимо уточнить понятие рыночной стоимости привилегированной акции.

Рыночная стоимость привилегированных акций является не единственным видом (стандартом) стоимости, который может быть использован при оценке данного вида ценных бумаг (в работах перечисленных выше авторов приводятся еще несколько различных видов стоимости). Для целей настоящей диссертации, необходимо провести качественный анализ всех видов стоимости привилегированных акций и определить сферу применения каждого вида.

На величину стоимости привилегированных акций влияет значительное количество факторов стоимости; некоторые из них были исследованы отечественными и зарубежными авторами такими, как Абрамов А., Александр Г., Бейли Дж., Блок Ф.Е., Гетцманн В., Коттл С., Мюррей Р.Ф., Шарп У., Шепелев В., Шпигель М. Однако, указанные специалисты в своих работах наибольшее внимание уделяют факторам стоимости привилегированных акций западных компаний или особенностям ценообразования привилегированных акций с учетом специфики российского фондового рынка. В то же время, необходимо провести анализ основных факторов стоимости привилегированных акций российских компаний, которые включают права владельцев привилегированных акций и инвестиционные характеристики оцениваемых ценных бумаг.

Большой вклад в развитие методов оценки привилегированных акций внесли такие зарубежные специалисты, как Бригхем Ю., Ван Хорн Дж. К., Гапенски Л., Коупленд Т., Коллер Т., Пратт Ш., Станфорд Х. Они предложили в своих работах современные методы оценки привилегированных акций, базирующиеся на методах стоимостной оценки. Работы зарубежных специалистов в области оценки привилегированных акций и их инвестиционного анализа имеют большую теоретическую и практическую значимость, однако, использование западного опыта невозможно без тщательного анализа применимости методов стоимостной оценки привилегированных акций в современных российских условиях.

В то же время до настоящего времени не существует фундаментальных научных разработок, посвященных всестороннему исследованию возможности использовать методы технического и фундаментального анализа фондового рынка, а также методы оценки стоимости опционов для оценки привилегированных акций российских компаний. В связи с этим проблема оценки привилегированных акций предприятий России нуждается в комплексной теоретической и практической разработке. Одновременно важной задачей является анализ применимости возможных методов стоимостной оценки акций, методов опционного ценообразования для определения стоимости привилегированных акций российских компаний. Использование методов опционного ценообразования позволит учесть особенности привилегированных акций российских компаний и правильно рассчитать их обоснованную рыночную стоимость. Таким образом, можно отметить необходимость изучения материалов исследований зарубежных и отечественных авторов и выработки предложений по разработке методики оценки привилегированных акций российских компаний.

Результат оценки привилегированных акций российских компаний является базой для принятия инвестиционных решений. Процесс активного преобразования российских предприятий ставит перед руководителями компаний задачи по оптимальному использованию финансовых ресурсов, формированию наилучшей структуры акционерного капитала. Реструктуризация акционерного капитала является одной из актуальных задач современного этапа развития бизнеса в России.

Недостаточная теоретическая и практическая разработанность проблем оценки привилегированных акций предприятий России, а также необходимость эффективного использования результатов их оценки обусловили выбор темы, цели и задач исследования.

^ Цель и задачи исследования
Цель диссертационной работы – решение научной задачи разработки методики оценки привилегированных акций российских компаний.

Для достижения намеченной цели в работе были поставлены и решены следующие задачи:

уточнить понятие «стоимость привилегированных акций» и определить используемые виды стоимости привилегированных акций;

исследовать влияние прав владельцев привилегированных акций и инвестиционных характеристик привилегированных акций российских компаний на их рыночную стоимость;

проанализировать и классифицировать методы оценки акций, условия и ограничения их применения для оценки привилегированных акций российских компаний;

обосновать целесообразность использования методов опционного ценообразования для оценки привилегированных акций российских компаний;

разработать и научно обосновать способ расчета рыночной стоимости привилегированных акций российских компаний с помощью моделей опционного ценообразования;

определить целесообразность использования привилегированных акций типа А в структуре акционерного капитала российских компаний.


Объектом исследования выступают привилегированные акции российских компаний. Предметом исследования являются методы оценки привилегированных акций российских компаний.
^ Методологические и теоретические основы исследования
Методология диссертационной работы основана на принципах диалектической логики и системном подходе к исследованию проблем оценки привилегированных акций российских компаний. В диссертации использованы методы анализа и синтеза теоретического и практического материала, индукции и дедукции. Анализ фактических данных проведен с применением методов группировки, выборки, сравнения и обобщения. Графическое описание выполнено посредством графиков временных рядов и схем.

Теоретической основой диссертации явились труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам оценки стоимости привилегированных акций, анализа их инвестиционных характеристик. В работе также использованы федеральные законодательные акты, методические материалы Министерства имущественных отношений России, материалы научных конференций и публикации в периодических изданиях. Источником фактических данных явились базы данных результатов торгов обыкновенными и привилегированными акциями Российской торговой системы, Московской межбанковской валютной биржи, Московской фондовой биржи и Санкт-Петербургской валютной биржи.

Исследование проведено в рамках п. 7.6. Паспорта специальности 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит».
^ Научная новизна исследования
Научной новизной диссертационного исследования является разработка теоретико-методологического аппарата оценки привилегированных акций российских компаний с применением моделей опционного ценообразования на базе анализа прав владельцев привилегированных акций и инвестиционных характеристик привилегированных акций.

К основным результатам диссертационного исследования, обладающим элементами научной новизны, относятся следующие положения:

1. В отличие от сложившегося у участников фондового рынка мнения относительно понятия «рыночной стоимости привилегированной акции» (цена акции на фондовом рынке) доказано, что рыночной стоимостью привилегированной акции является расчетная величина стоимости, полученная в рамках двух подходов (сравнительного и доходного) к оценке стоимости. Кроме того, научно обосновано положение о том, что основные виды стоимости, используемые при оценке привилегированных акций, - это рыночная и инвестиционная стоимость.

2. Определено влияние прав владельцев привилегированных акций и инвестиционных характеристик привилегированных акций российских компаний на их рыночную стоимость, которое заключается в том, что появление дополнительного права у владельцев привилегированных акций увеличивает рыночную стоимость их акций вне зависимости от факта невыплаты дивидендов.

3. Разработана классификация методов оценки привилегированных акций, позволяющая интерпретировать ранее существовавшую классификацию с учетом условий и ограничений их применения для оценки привилегированных акций российских компаний.

4. Доказана целесообразность использования методов опционного ценообразования для оценки привилегированных акций российских компаний, которая заключается в том, что возникающее у владельцев привилегированных акций право имеет определенную стоимость, величину которой можно рассчитать. В связи с тем, что методы оценки стоимости опциона разработаны для оценки стоимости права реализации управленческого решения, то эти методы являются наиболее адекватными для оценки привилегированных акций российских компаний.

5. Разработан механизм адаптации моделей опционного ценообразования к условиям российского фондового рынка, что позволило научно обосновать и применить на практике методику оценки рыночной стоимости привилегированных акций.

6. Разработан и научно обоснован способ расчета цены исполнения опциона на базе анализа тенденций развития рынка обыкновенных и привилегированных акций ряда предприятий России. Алгоритм заключается в расчете цены синтетического инструмента, которая состоит из стоимости прав владельцев обыкновенных акций и доходов владельцев привилегированных акций.

7. Выдвинута и доказана гипотеза о том, что привилегированные акции российских компаний типа А являются устаревшим видом ценных бумаг, который необходимо заменить на иные инструменты фондового рынка, например, облигации или обыкновенные акции.
^ Практическая значимость исследования
Практическая значимость диссертационной работы заключается в том, что ее основные положения, результаты, разработанные методики и рекомендации ориентированы на широкое использование предприятиями, занимающимися оценочной деятельностью.

Самостоятельное практическое значение имеют:

методика оценки привилегированных акций российских компаний с применением моделей опционного ценообразования;

алгоритм расчета цены исполнения опциона на базе анализа тенденций развития рынка обыкновенных и привилегированных акций ряда предприятий России;

рекомендации по выведению привилегированных акций типа А из состава акционерного капитала российских компаний.
^ Апробация и внедрение результатов научного исследования
Материалы диссертации используются в преподавании учебных дисциплин «Оценка бизнеса», «Оценка ценных бумаг» на кафедре «Оценочная деятельность и антикризисное управление» Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации.

Результаты исследования используются в практической деятельности Отдела торговых операций ОАО «ВЭО-Открытие», в частности используется методика оценки привилегированных акций российских компаний с помощью моделей опционного ценообразования.

По материалам диссертационной работы внедрен метод расчета цены исполнения опциона на базе анализа тенденций развития рынка обыкновенных и привилегированных акций ряда предприятий России, позволяющая рассчитать стоимость привилегированных акций российских компаний.

Полученные в диссертационном исследовании результаты используются при написании отчетов об оценке пакетов акций, принадлежащих государству, в практической деятельности Отдела оценки и консалтинга ООО «ВЭО-Инвест». Данные отчетов об оценке государственных пакетов акций используются Российским фондом федерального имущества для определения цены продажи оцененных пакетов.

По материалам исследования, которые отражены в отчетах об оценке пакетов акций, Комиссией по определению начальной цены продажи Российского фонда федерального имущества принимаются решения об утверждении цены продажи оцененных пакетов акций.
^ Публикации
По теме исследования опубликовано 3 работы общим объемом 3,5 п.л. (все авторские).
Структура работы
Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы из 150 источников и трех приложений на 44-х листах. Перечень рассматриваемых вопросов и последовательность изложения представлены в Табл. 1.

Табл. 1

^ СТРУКТУРА ДИССЕРТАЦИОННОЙ РАБОТЫ

Наименование глав

Наименование параграфов

Количество

таблиц

схем

графиков

приложений

Введение
















Глава 1. Привилегированные акции российских компаний как объект оценки

1.1. Виды стоимости привилегированных акций и сфера их применения.

1.2. Влияние прав владельцев привилегированных акций и инвестиционных характеристик привилегированных акций российских компаний на их рыночную стоимость

9

-

-

-

^ Глава 2. Современные методы оценки привилегированных акций российских компаний

2.1. Классификация и условия применения методов оценки привилегированных акций.

2.2. Анализ применимости методов стоимостной оценки для оценки привилегированных акций.

2.3. Анализ возможности использования методов фондового рынка для оценки привилегированных акций.

2

1

-

-

^ Глава 3. Совершенствование методов оценки привилегированных акций российских компаний с использованием моделей опционного ценообразования.

3.1. Методика оценки привилегированных акций российских компаний на базе моделей опционного ценообразования.

3.2. Формирование оптимальной структуры акционерного капитала российских компаний на базе методов оценки привилегированных акций основанных на моделях опционного ценообразования.

6

2

1

-

Всего:




17

3

1

-

Заключение
















^ Список использованной литературы
















Приложения













3




^ ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

В соответствии с целью и задачами исследования в диссертации рассмотрены следующие основные группы проблем.

Первая группа проблем, рассмотренных в диссертации, посвящена исследованию привилегированных акций российских компаний как объекта оценки. Особенности привилегированных акций как объекта оценки, в первую очередь, отражаются в стандартах стоимости и инвестиционных характеристиках оцениваемых акций.

В результате исследования доказано, что понятие стоимости привилегированных акций тесно связано с их экономической сущностью и правовой спецификой. С одной стороны, чем большими правами по отношению к эмитенту обладает владелец привилегированных акций, тем выше должна быть стоимость привилегированной акции при прочих равных условиях. С другой стороны, стоимость привилегированной акции тесно связана с ее востребованностью в условиях рыночной экономики, с соотношением спроса и предложения на нее.

В диссертации обосновано, что рыночная стоимость привилегированной акции, почти всегда, отличается от ее цены (совпадение рыночной стоимости и цены может быть только на рынке совершенной конкуренции), т.к. стоимость (как расчетная величина) в различных ее видах отражает субъективное мнение оценщика, фондового аналитика, потенциального инвестора и т.д., а цена фиксирует условия конкретной сделки. Стоимость привилегированной акции всегда расчетная величина, которая дает основу для переговоров контрагентов при заключении сделки, а цена – это конкретная сумма денег, которую оплачивает покупатель. Стоимость привилегированной акции – это расчетный денежный эквивалент ее инвестиционных характеристик и прав владельца привилегированных акций.

Существуют различные виды стоимости привилегированных акций. Для целей настоящего исследования были рассмотрены все виды стоимости и определены сферы их применения для оценки привилегированных акций российских компаний. Схематический анализ видов стоимости и сферы их использования (на основании стандартов Министерства имущественных отношений РФ и Международных стандартов оценки) приведен в Табл. 2.


^ Табл. 2. Анализ видов стоимости акций и сфер их применения.

Вид стоимости/ Источник

Определение

^ Сферы применения

Применимость к оценке привилегированных акций

Рыночная стоимость объекта оценки/ Стандарты оценки (Минимущество)

Наиболее вероятная цена, по которой объект оценки может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства.

Этот вид стоимости применим к оценке любых видов собственности. При этом предполагается, что рассматриваемая собственность оценивается как объект продажи на открытом рынке.

Данный вид стоимости применим для оценки привилегированных акций российских компаний.

Стоимость объекта оценки с ограниченным рынком / Стандарты оценки (Минимущество)

Стоимость объекта оценки, продажа которого на открытом рынке невозможна или требует дополнительных затрат по сравнению с затратами, необходимыми для продажи свободно обращающихся на рынке товаров.

Этот вид стоимости используется для оценки специфических объектов, таких как, нефтяные вышки, скважины и т.д.

Данный вид стоимости не применим для оценки привилегированных акций российских компаний, т.к. акции не имеют ограничений для продажи на открытом рынке и не требуют дополнительных затрат для продажи.

Инвестиционная стоимость объекта оценки/ Стандарты оценки (Минимущество)

Стоимость объекта оценки, определяемая исходя из его доходности для конкретного лица при заданных инвестиционных целях.

Этот вид стоимости применим к оценке всех видов собственности. При этом предполагается дальнейшее использование объекта оценки конкретным собственником.

Данный вид стоимости применим для оценки привилегированных акций российских компаний и позволяет учитывать индивидуальные требования инвестора по доходности, дальнейшему использованию акций и налогообложению.

Стоимость объекта оценки для целей налогообложения/ Стандарты оценки (Минимущество)

Стоимость объекта оценки, определяемая для исчисления налоговой базы и рассчитываемая в соответствии с положениями нормативных правовых актов

Этот вид стоимости используется только для целей налогообложения.

Данный вид стоимости для оценки привилегированных акций российских компаний не применяется, т.к. объектом налогообложения является не стоимость акций, а доход от владения.

Специальная стоимость объекта оценки/ Стандарты оценки (Минимущество)

Стоимость, для определения которой в договоре об оценке или нормативном правовом акте оговариваются условия, не включенные в понятие рыночной или иной стоимости.

Этот вид стоимости используется крайне редко, как правило, для принятия специальных управленческих решений.

Данный вид стоимости может быть применен для оценки привилегированных акций только при специфических обстоятельствах.

Залоговая стоимость объекта оценки/ МСО

Стоимость объекта оценки, определяемая для целей кредитования предприятий и предоставления объекта оценки в залог.

Этот вид стоимости используется банками при залоговом кредитовании юридических и физических лиц.

Данный вид стоимости может быть применен для оценки привилегированных акций только для целей залога, т.к. в случае не возврата кредита банк будет реализовывать объект залога без промедления и каких-либо расходов со стороны банка.

Страховочная стоимость объекта оценки/ МСО

Стоимость собственности, определяемая положениями договора страхования или страхового полиса.

Этот вид стоимости используется только для страхования объекта оценки.

Данный вид стоимости не используется для оценки привилегированных акций, т.к. страховые компании не страхуют акции.

В результате сравнительного анализа видов стоимости и сфер их применения, был сделан вывод о том, что существует два главных вида (стандарта) стоимости, которые в наибольшей степени учитывают правовые особенности и инвестиционные характеристики привилегированных акций. К ним были отнесены следующие виды стоимости:

Инвестиционная стоимость - отражает внутренние изменения и ожидания, происходящие в компании, учитывает результаты реструктуризации, отражает всю полноту информации о компании, т.к. в основном рассчитывается для внутреннего инвестора (крупного акционера компании);

Рыночная стоимость – это денежное выражение стоимости привилегированных акций при возможной купле-продаже на дату оценки с учетом полной информации об инвестиционных и правовых свойствах акций, а также свободы выбора продавца и покупателя.

Для целей диссертации сформулировано понятие рыночной стоимости привилегированной акции как наиболее вероятной цены, по которой привилегированная акция может быть отчуждена на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, т.е. рыночная стоимость – это наиболее вероятная цена акции на рынке совершенной конкуренции.

В работе обосновано, что способом определения рыночной стоимости привилегированных акций является результат расчета стоимости с использованием различных подходов стоимостной оценки, потому что текущая цена акции на фондовом рынке отражает только мнение участников рынка относительно стоимости данного актива, тогда как использование трех оценочных подходов позволяет учесть мнения участников фондового рынка (сравнительный подход), менеджеров компании (доходный подход), общества в целом, относительно общественно необходимых затрат на создание того или иного актива (затратный подход).

В исследовании сформулировано соотношение инвестиционной стоимости, рыночной стоимости и цены акции как следующее: на базе полной информации об эмитенте оценщик, фондовый аналитик и т.д. рассчитывает инвестиционную стоимость привилегированных акций; затем участники фондового рынка на базе собственной информации об эмитенте и соотношения спроса и предложения на акции определяют рыночную стоимость акции, которая может отличаться от инвестиционной стоимости; затем в результате торгов рыночная стоимость трансформируется в цену акции, в том случае, когда сделки заключаются на рынке совершенной конкуренции, рыночная стоимость совпадает с ценой привилегированной акции.

В настоящее время уставные капиталы большинства российских компаний, имеющих привилегированные акции, включают два типа привилегированных акций: привилегированные акции типа А и типа Б. Несмотря на тот факт, что Федеральный закон «Об акционерных обществах» от 26.12.95г. №208-ФЗ не запрещает эмитировать привилегированные акции любого типа, практика приватизации государственных предприятий ввела в гражданский оборот только два типа привилегированных акций. В результате приватизации привилегированные акции типа Б были закреплены за фондами имущества федерального или регионального значения и, в случае продажи этих акции, привилегированные акции типа Б автоматически конвертировались в обыкновенные акции. Привилегированные акции типа А выдавались работникам предприятия и, впоследствии были выкуплены у работников и попали на фондовый рынок. Следовательно, большинство привилегированных акций, которые торгуются на фондовом рынке России, являются привилегированными акциями типа А, исследованию которых будет посвящено дальнейшее исследование.

Инвестиционные характеристики и права владельцев привилегированных акций типа А были определены исходя из экономических реалий начала 90-х годов, необходимостью учета интересов всех сторон, участвующих в приватизации, желанием провести разгосударствление госсобственности как можно скорее. Все эти факторы легли в основу определения прав владельцев привилегированных акций типа А, а также порядка определения дивидендов по ним и их ликвидационной стоимости.

Развитие рыночной экономики в России ставит перед исследователями задачи по критическому анализу используемых фондовых инструментов, оценке их рыночной стоимости, определению факторов, влияющих на рыночную стоимость этих инструментов, в том числе факторов стоимости привилегированных акций типа А.

В диссертационной работе определены основные факторы стоимости привилегированных акций: права акционеров и инвестиционные характеристики. Эти факторы стоимости тесно взаимосвязаны, и определяют особенности привилегированных акций.

В результате исследования выявлено, что первой особенностью привилегированных акций типа А является их низкая ликвидность по сравнению с обыкновенными акциями того же эмитента. Данная особенность обусловлена тем, что в условиях российского фондового рынка инвестор предпочитает вкладывать деньги в обыкновенные акции, которые обеспечивают право управления предприятием, а не в привилегированные акции, которые обеспечивают фиксированный доход.

Второй особенностью, сформулированной в результате диссертационной работы, является право владельцев обыкновенных акций не платить дивиденды по привилегированным акциям типа А (конфликт интересов владельцев обыкновенных и привилегированных акций). Поскольку выплата высокого уровня дивидендов по привилегированным акциям типа А не в интересах владельцев обыкновенных акций, то, как только компания становится прибыльной, доля прибыли, идущей на дивиденды владельцам привилегированных акций типа А, становится предметом беспокойства владельцев обыкновенных акций, которые могут принять решение выплатить дивиденды по привилегированным акциям не в полном размере, если они согласны предоставить владельцам привилегированных акций право голоса. Это означает, что у владельцев обыкновенных акций есть нечто вроде опциона: не платить дивиденды в том случае, если ценность права голоса на следующем собрании акционеров ниже ценности выплачиваемых дивидендов по привилегированным акциям типа А. В работе отмечено, что в настоящее время акционерным обществам становится менее выгодно нарушать права миноритарных акционеров, так как это с большой вероятностью ограничит их возможность привлекать средства с фондового рынка, а также приведет к падению цен акций.

Третьей особенностью, выявленной в результате работы, является отсутствие единой методики расчета величины чистой прибыли компании. Следовательно, различные методики расчета чистой прибыли приводят к различным величинам дивидендов по привилегированным акциям типа А.

В то же время необходимо отметить, что в соответствии с российским законодательством, по привилегированным акциям типа А выплачивается дивиденд, который, по крайней мере, равен дивиденду, выплачиваемому по обыкновенным акциям, а в практике российского фондового рынка – значительно превышает его.

Анализ котировок наиболее ликвидных привилегированных и обыкновенных акций эмитентов «голубых фишек» показывает: а) привилегированная акция имеет 30% скидку с цены по сравнению с ценой обыкновенной акции того же эмитента, б) текущая доходность привилегированных акций типа А соответствует текущей доходности обыкновенных акций того же эмитента.

Выгоды владельцев обыкновенных акций, связанные с прямым получением доходов (дивиденды и рост цены), равны или меньше, чем выгоды владельцев привилегированных акций типа А. Отсюда следует вывод, что вся величина скидки1 по привилегированным акциям типа А приходится на разницу в правах акционеров. Следовательно, для инвестора, который вкладывает средства в предприятия российской экономики, право голоса на общем собрании акционеров по всем вопросам его компетенции стоит дороже права получать фиксированные дивиденды.

^ Вторая группа проблем, рассмотренных в диссертации, затрагивает анализ современных методов оценки привилегированных акций российских компаний. Большому количеству разных видов стоимости акций соответствуют различные подходы и методы оценки, которые базируются на определенных концепциях. Все методы оценки акций были классифицированы исходя из цели настоящего исследования.

С точки зрения оценки привилегированных акций российских компаний, целесообразно выделить три большие группы методов:

методы стоимостной оценки,

методы фондового рынка,

методы бухгалтерского учета.

Методы стоимостной оценки определяют стоимость привилегированных акций исключительно как результат расчета стоимости в рамках трех подходов к оценке (доходного, сравнительного и затратного) с последующим взвешиванием полученных в каждом из подходов результатов. В диссертации было отмечено, что не все методы стоимостной оценки могут результативно использоваться для оценки привилегированных акций российских компаний.

Сравнительный анализ традиционных методов стоимостной оценки акций позволил сделать вывод, что для оценки привилегированных акций можно использовать только методы доходного и сравнительного подхода.

В работе доказано, что затратный подход не может быть использован для этой цели по следующим причинам: во-первых, из двух известных методов затратного подхода для оценки бизнеса (метод стоимости чистых активов и метод ликвидационной стоимости) только в рамках первого метода можно получить рыночную стоимость объекта оценки, следовательно, метод ликвидационной стоимости отбрасывается, т.к. с его помощью можно рассчитать только ликвидационную стоимость привилегированных акций. Метод ликвидационной стоимости используется только в случае добровольной или принудительной ликвидации компании и, следовательно, после удовлетворения всех «старших» по отношению к владельцам привилегированных акций требований кредиторов, владельцам привилегированных акций выплачивается ликвидационная стоимость их акций, согласно тому, как эта стоимость определена в уставе компании. Так, согласно Федеральному закону «Об акционерных обществах» ст. 32 «в уставе общества должны быть определены размер дивиденда и (или) стоимость, выплачиваемая при ликвидации общества (ликвидационная стоимость) по привилегированным акциям каждого типа», т.е. в законе определена выплата только ликвидационной стоимости привилегированных акций. Также необходимо отметить, что при ликвидации компании ее акции не имеют рыночной стоимости, т.к. на открытом рынке не может быть инвесторов, желающих купить акции ликвидирующейся компании, если такие инвесторы есть, то они действуют не по типичной для рынка мотивации и, следовательно, для них определяется инвестиционная стоимость привилегированных акций; в случае если компания не ликвидируется, метод ликвидационной стоимости не используется.

Во-вторых, метод стоимости чистых активов был разработан для оценки всего собственного капитала акционерных обществ, а т.к. в состав собственного капитала входят обыкновенные и привилегированные акции, то, используя только метод стоимости чистых активов невозможно выделить стоимость собственного капитала приходящегося на обыкновенные акции и стоимость капитала, приходящегося на привилегированные акции. Соотношение между обыкновенными и привилегированными акциями, записанное в уставе компании1, не отражает реального распределения стоимости собственного капитала между ними, т.к., с одной стороны, различаются доходы владельцев привилегированных и обыкновенных акций; с другой стороны, существенно различаются права владельцев обыкновенных и привилегированных акций.

Таким образом, в диссертации был сделан вывод, что для оценки привилегированных акций российских компаний можно использовать только методы доходного и сравнительного подходов. Сравнительный анализ преимуществ и недостатков данных методов для цели оценки привилегированных акций российских компаний приведен в Табл. 3.

^ Табл. 3. Анализ преимуществ и недостатков методов оценки акций.

Подходы к оценке

Доходный подход

^ Сравнительный подход




Метод дисконтирования дивидендов

Метод капитализации дивидендов

Метод рынка капиталов

Метод сделок

Преимущества

1. Учитывает поступление денежных средств

1. Учитывает поступление денежных средств и связанные с этим риски

1. Использует только рыночную информацию

1. Использует цены реально состоявшихся сделок




2. Учитывает систематические и несистематические риски инвестиций

2. Легко применять

2. Отражает реальный спрос и предложение на фондовом рынке

2. Позволяет оценивать большие пакеты акций




3. Учитывает фактор времени поступления доходов




3. Позволяет сравнивать объект оценки со многими компаниями – аналогами


еще рефераты
Еще работы по разное
© РОНЛ.орг 2000-2026 По всем вопросам обращаться на эту почту: admin@ronl.org