Реферат: Управление инвестиционными рисками

Знаменский В.В., Марочкина Е.В.

Рассмотрим механизмыуправления специфическими рисками, сопровождающими инвестиционную деятельность.Вопрос этот актуален, поскольку снижение рисков повышает привлекательностьинвестиций. Методы оценки и управления инвестиционными рисками имеют рядособенностей, что требует специального рассмотрения.

Под инвестиционнымирисками понимается возможность недополучения запланированной прибыли отпроизведенных инвестиций. Объектом риска в данном случае выступаютимущественные интересы — инвестора.

Инвестиционнаядеятельность подвержена различным видам рисков, среди которых можно выделитьнеспецифические, т.е. характерные и для других видов деловой активности.

Для того чтобыоценить рискованность вложений необходимо руководствоваться основнымипринципами управления инвестициями.

Суть инвестированиязаключается во вложении собственного или заемного капитала в определенные видыактивов, которые должны обеспечить в будущем получение прибыли. Инвестициимогут быть долгосрочными и краткосрочными. В любом случае, для принятия решенияо вложении капитала, необходимо располагать информацией, в той или иной степениподтверждающей три основополагающих тезиса (условия):

• должен бытьобеспечен полный возврат вложенных средств;

• предполагаемаяприбыль должна быть достаточно велика, чтобы обеспечить привлекательностьвыбранного вида инвестиций

по сравнению сдругими возможностями;

• предполагаемаяприбыль должна компенсировать риск, возникающий в силу неопределенностиконечного результата.

Последнее условиеустанавливает прямую связь между риском и ожидаемым доходом от инвестиций. Чемвыше риск, тем выше должен быть и предполагаемый доход. Если существуетальтернатива выбора между вложениями в два вида активов с одинаковойдоходностью, то, очевидно, что предпочтительным является вариант с меньшимриском недополучения прибыли. Таким образом, проблема управления инвестициямисостоит в разработке программы вложения капитала, обеспечивающей требуемуюдоходность при минимальном уровне риска.

Формы и содержаниевариантов инвестирования могут быть разнообразными – от плана производствановой продукции до оценки целесообразности новой эмиссии акций действующего предприятия.Однако необходимо учитывать временной лаг (задержку) между моментом началаинвестирования и моментом, когда инвестиции начнут приносить прибыль.

Можно выделить двеосновные группы критериев оценки коммерческой состоятельности и эффективностиварианта инвестирования — финансовые и экономические (обе они взаимодополняютдруг друга). В первом случае анализируется ликвидность проекта в ходе егореализации, во втором оценивается доходная часть, срок окупаемости и нормаприбыли.

Упрощая ситуацию,можно сказать, что критерием эффективности является наиболее благоприятноесоотношение между прибыльностью и рискованностью проекта. При таком подходе под прибыльностьюпонимается не просто прирост капитала, а такой темп увеличения последнего,который, во-первых, полностью компенсирует общее (инфляционное) уменьшениепокупательной способности денег в течение инвестиционного цикла, а во-вторых,покрывает риски инвестора, связанные с возможностью недополучения прибыли.

Существуют дваосновных подхода к решению проблемы количественной оценки эффективностиинвестиционного проекта. Первый из них основан на применении простыхстатических методов оценки. Другой подход связан с применением методовдисконтирования для учета будущих платежей и их вклада в общую прибыль. Методыдисконтирования наиболее приемлемы для учета различных рисков, возникающих входе реализации проекта, и в силу этого будут рассмотрены более подробно.

Метод дисконтированияоснован на приведении всех будущих поступлений – отдачу инвестированного капитала(включая дивиденды и остаточную стоимость активов) к стоимости «сегодняшнегодня». Операция дисконтирования определяет ожидаемую «немедленную» прибыль,возникающую сразу же после принятия решения об инвестировании. Ее абсолютнаявеличина, очевидно, будет меньше номинальной суммы всех будущих платежей,возможных в ходе реализации проекта.

Подробное описаниеприменения методов дисконтирования можно найти либо в публикациях ЮНИДО, либо в«Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов иих отбору для финансирования».

Ключевым параметромдля применения рассматриваемого метода является величина ставки дисконта (discount rate), которая может бытьнайдена различными способами. Главными факторами, определяющими ее величину,являются так называемая безрисковая ставка и надбавка за инвестиционный риск.

можно определитьчистую текущую (приведенную) стоимость (NPV, net present value) вариантаинвестирования по следующей формуле:

NPV = NCV0+NCVl · DFl+… + NCVn · DFn, (12.2)

где n — общее числоинтервалов планирования;

NPV— чистая текущаястоимость;

NCVi — чистый потокденежных средств по окончании i-го интервала планирования (может быть как положительным, так иотрицательным);

NCVn — чистый потокденежных средств по окончании последнего интервала планирования;

DFi — фактордисконтирования для /-го интервала планирования;

DFn — фактордисконтирования для последнего интервала планирования.

В последний чистыйпоток денежных средств (NCVn )входит также возвращаемая остаточная стоимость активов(основного и оборотного капитала).

Если рассчитанная поформуле (12.2) чистая текущая стоимость проекта будет равна нулю, то этоозначает, что инвестор, в конце концов, окупит свои затраты, но не получитприбыли. Чем больше величина NPV, тем привлекательнее проект для инвестора. Если же величина NPV отрицательная, то проект является убыточным иот его реализации следует отказаться.

Учет неопределенности иоценка риска варианта инвестирования

В ходе реализациипроекта инвестирования могут возникнуть непредвиденные ситуации, которыесущественно изменят запланированные показатели прибыли и издержек. Это можетбыть результатом действия как внутренних факторов (менеджмент, другие), так ивнешних (политическая ситуация, изменение конъюнктуры рынка). Проект инвестирования,как ужеотмечалось,подвержен различным видам финансовых, коммерческих, страновых и других рисков.

Оценкаинвестиционного риска в меньшей степени, чем другие этапы разработки проекта,поддается формализации и количественному выражению. Поэтому в данной области несуществует общепринятых стандартов.

Методы учетанеопределенности конечных результатов реализации проекта инвестирования можноусловно разделить на три группы:

• вероятностныеметоды;

• определениекритических точек;

• анализ чувствительности.

Вероятностные методыосновываются на знании количественных характеристик рисков, сопровождающихреализацию аналогичных проектов, и учете специфики отрасли, политической иэкономической ситуации. В рамках вероятностных методов можно проанализировать иоценить отдельные виды инвестиционных рисков. В то же время два других метода —определение критических точек и анализ чувствительности — дают лишь общеепредставление об устойчивости проекта к изменениям заложенных в негопараметров.

В связи с указаннымиобстоятельствами в данной работе будут подробно рассмотрены два основныхвероятностных метода — бета-анализ и кумулятивный метод.

Определениекритических точек обычно сводится к расчету так называемой «точкибезубыточности» (break-even point). Для этого рассчитывается такой уровень производства иреализации продукции, при котором чистая текущая стоимость проекта (NPV) равна нулю, то естьпроект не приносит ни прибыли, ни убытка. Чем ниже будет этот уровень, темболее вероятно, что данный проект будет жизнеспособен в условиях снижения спроса, и тем ниже будетриск инвестора.

Анализчувствительности (sensitivity analysis) заключается в оценке влияния изменения исходных параметров проекта на его конечныехарактеристики, в качестве которых, обычно, используется внутренняя нормаприбыли или NPV. Техника проведения анализа чувствительности состоит в изменениивыбранных параметров в определенных пределах, при условии, что остальныепараметры остаются неизменными. Чем больше диапазон вариации параметров, прикотором NPV или норма прибыли остается положительной величиной, темустойчивее проект.

Методы оценки ставкидисконта

Согласномеждународным стандартам, под ставкой дисконта понимается ставка дохода,используемая для пересчета денежных сумм, подлежащих уплате или получению вбудущем, к текущей стоимости. Применительно к оценке инвестиционных проектовставка дисконта используется для определения суммы будущей прибыли, которуюинвестор получит, приняв решение о вложении средств, в текущих ценах. Другойвариант толкования содержания понятия дисконта: ставка дохода, которую требуетинвестор при покупке потока ожидаемых денежных платежей с учетом степени рискаполучения этих доходов.

Выбор вида ставкидисконта зависит от выбранного вида денежного потока. В табл. 1 приведены дваразличных вида денежных потоков и соответствующих им ставок дисконта:

Таблица 1

Виды ставки дисконта

Вид денежного потока Вид ставки дисконта Бездолговой денежный поток Средневзвешенная стоимость капитала

Денежный поток для собственного

Капитала

Стоимость собственного капитала

Бездолговой денежныйпоток представляет собой сумму чистого дохода после уплаты налогов, начисленияизноса и прочих балансовых статей. Из этой суммы исключаются также вложения восновной и оборотный капитал. Выплачиваемые проценты по кредитам и изменениеостатка долгосрочной задолженности не принимаются во внимание.

Денежный поток длясобственного капитала отличается от предыдущего тем, что из него исключаютсяуплачиваемые проценты по кредитам и иным заемным средствам. Таким образомрассчитывается величина денежного потока, поступающего в распоряжениевладельцев собственного капитала или акционеров. В обоих случаях денежный потокможет исчисляться как до, так и после уплаты налога на прибыль. Кроме того,расчеты могут вестись как в реальных ценах, так и в номинальных (т.е. неочищенных от инфляции).

Наиболее адекватнаяоценка инвестиционных проектов получается при использовании в расчетах денежных потоков длясобственного капитала после уплаты всех налогов. Кроме того, имеет смыслиспользовать ставку дисконта для реальной стоимости, т.е. из ее состава следуетвычесть инфляционную составляющую.

Рассмотрим дванаиболее широко применяемых подхода к определению ставки дисконта длясобственного капитала. Это модель оценки капитальных активов (САРМ — Capital Asset Pricing Model), называемая такжемоделью β-коэффициентов, и кумулятивная модель («build-up» approach). В каждой из нихпроисходит учет риска путем расчета соответствующих поправок к величине ставкидисконта. Описание моделей приводится в соответствии с рекомендациямиВсемирного Банка (World Bank).

Модель оценки капитальныхактивов

Модель оценкикапитальных активов (САРМ) основана на представлении о том, что любойдополнительный риск для инвестора находит свое выражение в увеличении ожидаемойдоходности инвестиционного проекта. В модели размер ожидаемого дохода насобственный капитал и соответствующей ставки дисконта определяется на основетрех компонентов: безрисковой ставки дохода, коэффициенте β и рыночнойпремии за риск.

Разница междусреднерыночной и безрисковой ставками дохода называется рыночной премией зариск. Смысл ее заключается в учете дополнительного риска при оптимальномразмещении средств в рыночные активы (акции, облигации, депозиты и др.) посравнению с так называемыми безрисковыми вложениями, смысл которых будетразъяснен позже. Величина рыночной премии отражает усредненный рискдиверсифицированного рыночного портфеля.

Коэффициент βопределяет систематический риск компании относительно среднерыночного риска.Модифицированный вариант САРМ учитывает также несистематический риск компании,зависящий от особенностей ее организации и хозяйственной деятельности.Модифицированное уравнение САРМ выглядит следующим образом:

В США основнымактивом для расчета безрисковой ставки служат облигации 30-летнегогосударственного займа правительства США, обладающие номинальной доходностью впределах 5—6% годовых.

С учетом приведенныхданных возможны варианты методики выбора безрисковой ставки.

1-й вариант. Можновзять ставку по правительственным облигациям страны, в которой производятсяинвестиции, с наибольшим сроком обращения. Для России рекомендуется братьсреднюю эффективную ставку по облигациям внутреннего валютного займа (ОВВЗ).

Данный вариантактивно и с успехом применялся в докризисный период в России и, вероятно, будетприменяться в будущем, когда обстановка в стране станет стабильной. В условияхкризиса, когда Россия не может обслуживать свой внешний и внутренний долг, этотвариант неприменим.

2-й вариант. В случаеиностранных инвестиций можно взять доходность государственных облигаций страныпроисхождения инвестора с наибольшим сроком обращения. При этом в структуреставки дисконта Rc необходимо учесть еще и страновой риск.

Разность междубезрисковыми ставками страны вложения инвестиций и страны происхожденияинвестора приблизительно равна величине странового риска, выраженного вединицах доходности (это правило действует в условиях стабильной экономики).Некоторая часть странового риска присутствует еще и в составе рыночной премии.

3-й вариант. В случаеоценки эффективности иностранных инвестиций в России безотносительно ккаким-либо потенциальным инвесторам можно взять усредненную безрисковую ставкупо промышленно развитым странам Европы или мира. При этом также необходимоучесть усредненный страновой риск России.

Два последнихварианта вполне могут быть применены к оценке ставки дисконта по инвестициям вусловиях кризиса.

Согласно модели САРМ,риск разделяется на две категории -систематический и несистематический. Систематическийриск связан с изменением конъюнктуры на рынке ценных бумаг в целом под влияниеммакроэкономических и политических факторов (роста или снижения ставкирефинансирования, инфляции, изменений в правительственной политике и т.д.).Действие этих факторов сказывается в той или иной мере на всех компаниях вданной стране.

Меройсистематического риска в модели САРМ служит коэффициент β. Он определяетстепень воздействия указанных выше глобальных факторов на амплитуду колебанийстоимости выбранного вида активов. На рынке акций коэффициент β служитмерой амплитуды колебаний цены на акции компании по отношению к амплитудеколебаний рынка в целом, измеренной для диверсифицированного рыночногопортфеля.

Среднерыночныйуровень риска соответствует коэффициенту β, равному единице. Инвестиции вкомпанию, у которой β превышает единицу, сопряжены с повышенным рискомотносительно среднего уровня. Соответственно, если β меньше единицы, тоэто отражает меньшую изменчивость акций компании и, следовательно, меньшийриск. Значение β, равное, например, 1,2, означает, что при подъеме акциирастут на 20% быстрее рынка, а при падении рынка акции будут уменьшаться на 20%быстрее.

Отрицательноезначение коэффициента β обозначает тенденцию, противоположную рынку: приподъеме рынка акции компании падают, и наоборот.

Несистематическийриск связывается с присущими только данному предприятию характеристикамифинансовой и хозяйственной деятельности. Колебания курсов, обусловленныенесистематическим риском, не коррелируют с общерыночными тенденциями. Внесистематическом риске могут быть выделены следующие составляющие:

• предпринимательскийриск, связанный с менеджментом компании, конкурентоспособностью, управлениемзатратами предприятия и т.д.;

• финансовый риск,связанный с уровнем ликвидности активов,

показателямивнутренней и внешней задолженности, оборачиваемостью средств и т.д.

Список литературы

Для подготовки данной работы былииспользованы материалы с сайта www.statya.ru